近年，“抱团股”的出现和分崩离析都成为了市场和舆论关注的焦点。北京大学汇丰商学院金融学副教授马琳琳近日在接受2021第五届“银华基金杯”新浪银行理财师大赛特别策划《理财会客厅》采访时，从行为金融学角度出发，分析了“抱团股”出现的原因。“早在三十年前，美国的金融学界就发现，基金经理在面对业绩排行的压力时，会选择跟风其他经理人，这样既会减少其在遭受损失时所感受的痛苦，也至少可以保持平均业绩而不至于损害自己的声誉。”

马琳琳表示，交易者追涨杀跌，过度做同方向交易使得价格严重扭曲，逆转只是早晚的事。因此，她建议，“理性的投资者应该把‘羊群’的行为作为逆向指标，众人皆醉我独醒。投资行为，永远要基于公司的基本面，用长远的眼光看公司的发展，要有自己的判断，切勿盲目跟风。”

作为连续两届“银华基金杯”新浪银行理财师大赛的评委，马琳琳表示，现在的理财师是一人分饰销售和咨询两个角色。以长远的眼光来看这份职业的成长路径关键应是打通、融合这两个角色。目前阶段，理财师这个职业重销售，轻分析，导致很多理财师在知识面上广度有余，深度不足。因此她建议，从职业发展的角度来看，优秀的理财师应该不断地学习金融经济专业知识，并把学到的碎片化知识内化、系统化。专业是信任的前提，客户的信任会帮助理财师进一步积累自己的客户人脉资源，形成良性循环。

马琳琳北京大学汇丰商学院金融学副教授，研究领域为共同基金和对冲基金。

A股逐步进入机构化时代

大起大落、牛短熊长现象会大大改善

新浪财经：中国资本市场波动偏大，市场普遍认为原因之一是散户比例较高，在您看来，中国资本市场为何散户比例较高？未来机构化趋势能否改变这种现象？

马琳琳：从根本上讲，中国资本市场波动偏大的原因是资本市场发展不够成熟，长期资本不足。这个现象也并非我国独有。上个世纪中期的美国，散户比例也曾高达90%以上。而现在的美股市场基本上只剩下机构投资者之间在博弈，散户比例已降至10%以下。从散户时代到机构投资者时代，美国资本市场大概走了70年。我们的A股市场还很年轻，离海外成熟资本市场还有一定的距离，但遵循国际资本市场发展的规律，相信未来我国资本市场也会经历一个从散户化到机构化的自然演绎过程。近些年，随着公募基金、社保基金、险资以及外资的先后入市，我国投资者结构已然发生着较大的转变，机构投资者的持股占比和话语权逐年提升。和散户相比，机构投资者更加理性，在信息获取、研究专业性、资金量、技术支持以及风险控制等多方面优势明显。机构投资者在维持市场稳定、提高市场价格发现功能、改善公司治理结构等方面起着非常积极的作用。所以我相信随着A股逐步进入机构化时代，我国资本市场大起大落、牛短熊长的现象会大大改善。当然，和欧美成熟资本市场的机构投资者相比，我国的机构投资者专业程度欠缺，并呈现出散户化、短期化倾向。所以我们不仅要关注机构投资者的数量，更要关注机构投资者的质量。从法律法规和制度建设出发，监督规范机构投资者行为，确保我国的机构投资者深耕长期投资和价值投资。只有这样才能从根本上改变我国资本市场波动率偏高的现状。

投资要避免人性弱点，

要自律，是一场长期修行

新浪财经：近年，“抱团股”的出现和分崩离析都成为了关注的焦点，请您从行为金融学的角度分析此类现象，同时您对于投资者有何建议？马琳琳：在行为金融学中，和“抱团”最为接近的概念应该是“羊群效应”。羊群效应根本上是由后悔厌恶导致的非理性跟风行为。早在三十年前，美国的金融学界就发现，基金经理在面对业绩排行的压力时，会选择跟风其他经理人，这样既会减少其在遭受损失时所感受的痛苦，也至少可以保持平均业绩而不至于损害自己的声誉。个体跟风也许出于理性，但是大规模的跟风就变成了群体的非理性，交易者追涨杀跌，过度做同方向交易使得价格严重扭曲，那么逆转只是早晚的事。而最后进场的散户通常成为最大的输家。所以，理性的投资者应该把“羊群”的行为作为逆向指标，众人皆醉我独醒。当然，道理简单，实操起来确实很难的，毕竟人性总是渴望追随大众而获得正面强化。所以投资要避免人性的弱点，要自律，是一场长期修行。如上观点主要是从行为金融学的角度看抱团股的现象。从传统金融学来看，抱团行为也有可能是机构投资者从基本面出发，通过衡量盈利与估值来进行投资，对价值的挖掘和发现的趋同导致的持仓雷同的现象。那这个行为完全是理性的，对投资者发出的信号也完全是不同的。所以说，投资行为，永远要基于公司的基本面，用长远的眼光看公司的发展，要有自己的判断，切勿盲目跟风。

长期来看，差异化优势

才是金融机构的核心竞争力

新浪财经：2021年过半，资管新规过渡期开启半年倒计时，保本理财比例正在进一步压降，理财产品净值化转型程度进一步提升。在您看来，过渡期结束，会对银行理财市场及整个财富管理市场产生怎样的影响？马琳琳：于2018年4月出台的资管新规旨在限制影子银行活动、打破刚性兑付、纠正期限错配和多层嵌套等不规范问题。宏观上讲，资管新规对于降低系统性风险，促进我国金融系统长期稳定发展至关重要。对于财富管理市场，尤其是银行理财市场影响深远。经历了十余年粗放式增长的资产管理行业，至此将逐步转向规范化发展的道路。自新规出台以来，各大金融机构加速推动理财产品从预期收益型向净值型转型。当然，金融机构在转型的过程中面临着不小的压力。其中，又以商业银行，尤其是小型商业银行最为突出。国家适当延长了过渡期，缓解了部分业务冲击和整改压力，但是在接下来的一段时间，行业阵痛和重新洗牌在所难免。目前看来，老百姓要建立对净值型产品的理解和信任还需要一定的时间，需要广泛深入的投资者教育。那么在这个过程中，头部银行无论是在投资者信任度还是产品研发与主动管理能力都有着非常明显的优势。未来，银行资管也会和公募基金公司一样，资源向头部集中倾斜。所以说，压力总是与机遇并存。谁率先通过专业化管理和较强的自主投研能力为投资者提供长期超额收益，谁就会在这一轮的竞赛中占领先机，最终脱颖而出。从长期来看，不只是商业银行，这场深刻的变革对于整个财富管理行业的健康发展都是利好。无论刚性转型也好，逐步适应调整也罢，整个行业势必将去通道业务，回归资管本源。短期来看，新规对于已经拥有丰富净值型产品开发管理经验的公募基金非常利好。但是长期来看，差异化优势才是金融机构的核心竞争力。商业银行有着深厚的客户基础和独特的渠道优势，可以继续在合规的前提下发挥其在固收产品以及非标理财业务上的优势地位。随着我国资本市场的不断发展，金融产品不断丰富，不同的资产管理机构应发挥各自的优势，为客户设计不同风险等级的金融产品以满足投资不同的风险收益偏好。资管新规带来的是统一监管下的市场化竞争时代，而竞争会帮助投资者筛选出真正有主动管理能力，严格风控能力，以及定价合理的投资机构。而各大金融机构的良性竞争又会进一步推动我国资本市场的长远发展。

获得及时有效的企业环保信息

是绿色金融开展的前提

新浪财经：作为实现碳达峰、碳中和目标的重要助力，绿色金融发展迎来新一轮支持政策，全国碳市场也于7月19日鸣锣开市，从投资学角度看，绿色金融的发展带来了哪些投资机遇与挑战？马琳琳：实现碳达峰、碳中和需要大量的资金支持，规模级别预估达百万亿人民币，目前资金缺口非常大。为赋能绿色发展转型，国家必将大力发展绿色金融，培育绿色交易市场机制和完善绿色标准制度。所以绿色金融将迎来前所未有的发展机遇。首先发力的绿色贷款，在上一季度末，余额已超过13万亿元，存量规模世界第一。对比来看，绿色债券存量在去年底达到8132亿元，融资规模远远落后于绿色贷款，未来发展空间很大。绿色债券比传统债券的发行成本低，为关注气候环境危机的投资者提供更合乎投资理念的标的。它既能为企业提供稳定融资，又能为投资者带来波动较小的长期收益，可预见的将来发行规模和交易规模都将进一步扩大。全国碳市场的上线交易，预示着政府“有形的手”和金融市场“无形的手”将组合发力，进一步推动产业结构转型升级。根据海外成熟市场的经验，随着现货市场的进一步发展，碳交易的衍生品市场也将逐步完善上线。衍生品市场的交易将进一步推动有效的价格传导机制，为现货交易提供更好的价格发现手段和避险机制，从而更有效地刺激企业改进技术、节能减排。所以在权益类市场，碳配额将成为增值资产，环保技改能力强的公司，以及新能源行业的投资机会都会长期利好。当前我国绿色金融建设取得了一定进展，绿色信贷、绿色债券等金融产品已初具规模，但投资绿色金融仍然面临着诸多挑战。比如，目前我国的环保信息披露制度很不健全，披露大多为定性而非定量的信息。而我们知道，资本市场信息不对称将导致逆向选择和道德风险，市场效率降低甚至失灵，那么投资者对于绿色金融的投资意愿也将大大地降低。所以说，获得及时和有效的企业环保信息，是绿色金融开展的前提。没有完善的信息沟通机制，投资绿色金融困难重重。再比如，即使我们拥有了健全的信息披露机制，绿色投资需要具备经济金融和环境保护专业知识的人才去评估和分析环保信息。而目前来看，我国此类人才缺口很大，直接导致了金融机构能力的不足，成为绿色金融持续发展的短板。我国绿色金融发展处于起步阶段，与发达国家相比，我们绿色金融产品种类少且创新性不足，难以满足投资者需求。但是，我国目前正在积极的健全绿色信息的披露机制，全面发展丰富多元的绿色金融市场，加强绿色投资理念的培育。种种措施将有助于绿色金融体系逐步完善，化挑战为机遇，助力经济绿色转型成功。新浪财经：您作为“银华基金杯”新浪银行理财师大赛连续两年的评委，相信也看到了很多优秀理财师们的成长，希望您从您专业的角度为银行理财师们的未来职业规划提出一些建议和方向。

马琳琳：首先感谢“银华基金杯”新浪银行理财师大赛的平台，让我见证了很多优秀的理财师的成长。我觉得理财师这份职业非常独特，一人分饰销售和咨询两个角色。而以长远的眼光来看这份职业的成长路径关键应是打通、融合这两个角色。随着我国资本市场逐渐成熟规范，人们的理财观念逐渐开放转变，我们理财师队伍也将像欧美发达国家一样，以独立理财师为主。到那时，理财师的销售职能将被弱化，从客户角度出发，为客户着想，提供专业的现金流规划、退休规划、投资管理、保险规划和税务规划等服务才是理财师价值体现的最终形式。目前阶段，理财师重销售，轻分析，导致很多理财师在知识面上广度有余，深度不足。所以我认为，从职业发展的角度来看，优秀的理财师应该不断地学习金融经济专业知识，并把学到的碎片化知识内化、系统化。金融市场瞬息万变，只有构建了属于自己的系统化思考框架，通过事情现象看本质，才能以不变应万变，从容有序地应对，最终提供给客户最为专业、理性、具有前瞻性的判断。而专业是信任的前提，客户的信任会帮助理财师进一步积累自己的客户人脉资源，形成良性循环。最后，非常期待在大赛中与优秀的理财师们交流，也预祝大赛圆满成功！

来源：2021第五届“银华基金杯”新浪银行理财师大赛

特别策划《理财会客厅》