中山大学岭南学院戴芸副教授与东北财经大学宗计川教授、博士生李纪阳在管理学中文顶级期刊《管理科学学报》2020年第7期发表了题为《慕"名"而来的投资偏误—有限关注视角下的实证检验》的学术论文。

注意力是一种稀缺的认知资源，而有限关注则是个人投资者无法避免的一个固有认知偏误。在任何一国资本市场上，个人投资者（“散户”）都是一个不可忽略的市场参与者，而在中国股市，个人投资者则长期以来主导着A股股市交易。相对于机构投资者，个人投资者的交易行为更容易受认知局限的影响。面对数千家上市公司的股票，如何选择或进行组合，个人投资者每天经过苏宁电器，这会不会使其更易于购买苏宁云商的股票？也就是说，那种更易于感知的股票名称是否更容易吸引投资者的关注，而这种有限关注又将如何影响股票价格走势与投资回报呢？

我们基于首发上市（IPO）公司的股票名称，研究在缺乏股票交易的历史信息的情况下，股票名称的辨识度如何影响投资者的投资收益，并引入投资者有限关注度这一视角解释股票名称辨识度对于股票投资收益的长短期影响。具体论证主要从以下几个维度展开：（1）从通顺度、熟悉度、地理和行业信息度以及产品代表度四个维度衡量IPO公司的股票名称辨识度；（2）描述股票名称辨识度对于股票收益的长短期影响，包括对IPO首日收益的影响，对IPO上市后一年内不同时间维度上收益的影响；（3）通过构建基于投资者异常关注度和股票名称辨识度双重排序的投资组合以及进行面板回归，实证检验股票名称辨识度对于股票收益的影响是通过投资者有限关注而发生作用的。

我们发现：（1）股票名称辨识度对于股票收益的影响主要存在于个人投资者持股比例高的股票中，论证有限关注度更容易影响个人投资者的投资回报；（2）基于IPO股票的名称辨识度，本文研究发现机构投资者和个人投资者的交易呈现相反的交易策略。在短期，机构投资者偏向于净卖出股票名称辨识度高的股票，而个人投资者偏向于净买入股票名称辨识度高的股票；然而，随着时间推移，两者的交易策略又会向反方向变动。这些证据表明，个人投资者受有限关注度的影响，会被股票名称辨识度高的IPO股票吸引，倾向于买入股票名称辨识度高的股票，而机构投资者会利用个人投资者这一交易倾向进行反向交易。长期来看，基于股票名称的认知偏误逐渐被股票交易信息所纠正，由股票名称辨识度所引起的有限关注度影响，在长期得到纠正。

已有文献研究表明：面对海量的信息，个人投资者更容易基于股票的最简单可得的信息（例如股票名称）而冲动地做出投资决策。相较于以往研究，本文的创新和研究意义主要有以下几个方面：

第一，本文使用IPO公司的股票名称研究股票名称对于投资收益的影响，有助于更好地建立因果联系。很多文献基于股票名称的变动这一事件，发现改名可以提高股票的收益，例如互联网泡沫时期，将带有互联网特色的“.com”纳入股票名称将显著提高股票收益。然而，主动的股票更名可能伴随着公司在其他方面的政策变动，例如产品供应的改动或者企业架构的重组，因此股票更名对于股票收益的影响更可能来源于对于公司经营情况变动的信号作用。本文基于IPO公司的股票名称，发现经营业绩相似的公司因为股票名称辨识度的不同而具有不同的股票收益，可以更好地识别股票名称对于股票收益的因果影响。第二，本文使用通顺度、熟悉度、地理和行业信息度、以及产品代表度四个客观维度衡量IPO公司的股票名称辨识度，有助于解决文献中关于IPO股票名称与IPO股票投资收益之间关系的争论。Alter等（2006）和Pensa（2006）分别基于学生调查和网络调查测算股票名称的流畅度，发现流畅好读易记的股票名称在上市时的回报率显著较高。按照与Alter等和Pensa等相同的问卷调研方法，刘亚琴（2008）发现在中国市场上股票名称评分越高的股票，IPO首日收益反而越低。导致国内外学者截然相反的发现的一个可能的原因在于，基于调查问卷的评价结果对受调查者的分布较为敏感，受调查者的评价也容易受上市公司的广告等宣传手段影响，从而存在稳健性和内生性的问题。因此，贾璐熙等（2016）提出使用简洁度、通顺度、寓意和易辨识度四个指标对公司名称评分，并发现评分越高的公司会吸引更多的投资者，因此具有更好的流动性和更高的公司估值。本文根据股票代码和公司名称的差异将评价体系设为通顺度、熟悉度、地理和行业信息度、以及产品代表度四个指标。相比于公司名称，股票代码的辨识度对于股票投资决策的影响更为直接。此外，贾璐熙等（2016）没有直接考察公司名称对于股票收益的直接影响。本文用一个客观评价体系衡量股票代码的辨识度，并直接研究股票名称辨识度对于股票收益的影响，可以更直接地解决文献中的争论。

第三，本文进一步丰富了关于股票关注度如何影响股票收益的研究。宋双杰等（2011）研究谷歌搜索量和IPO市场首日超额收益率和长期累积收益率的影响，发现IPO前有更多投资者关注的新股，首日回报较大，长期回报低于行业内其他股票。俞庆进和张兵（2012）发现当期百度搜索量跟当期收益成正相关关系，但滞后期百度搜索量与当期收益成负相关关系。张继徳等（2014）研究百度指数和月度股票收益率的关系，发现当期的百度指数与当期的股票月度收益率成正相关，而滞后一期的百度指数与当期的股票月度收益率成负相关。本文发现股票名称辨识度高的股票首日收益较大，IPO后短期回报低于其他股票，与宋双杰等（2011）的发现较为一致。但以往文献往往直接讨论股票关注度对于股票收益的影响，而不讨论决定股票关注度的因素。本文进一步提出股票名称辨识度与IPO股票关注度正相关，是IPO关注度的前置决定因素。

第四，以往文献发现股票关注度对于股票收益存在当期正相关、未来负相关的反转关系，但股票关注度对股票收益的影响不能被规模、换手率和账面市值解释。本文引进机构投资者和个人投资者交易博弈的这一视角，发现机构投资者会基于个人投资者的有限关注进行反向的交易操作，从而提供了关注度与股票收益反转关系的交易操作上的解释。

戴芸

中山大学岭南学院金融学副教授，2014年于荷兰鹿特丹伊拉斯姆斯大学获得金融学博士学位。在加入岭院之前，戴芸曾先后任教于荷兰格罗宁根大学、荷兰鹿特丹伊拉斯姆斯大学。其主要研究方向为实证和实验金融学，研究项目涉及兼并收购、企业上市、薪酬管理、创新创业、僵尸企业等。已有研究发表（含接受）在《Journal of Financial and Quantitative Analysis》、《Games and Economic Behavior》、《Journal ofEconomic Dynamics Control》、《经济研究》、《管理世界》和《管理科学学报》等国内外顶级学术期刊上。

编辑：煊彧