王丛教授与其合作者的文章，“Expert Advice: Industry Expertise of M&A Advisors and Acquirer Shareholder Return”，近期已被国际权威金融类期刊Journal of Financial and Quantitative Analysis接收并正式发表。文章通过将并购企业（Acquirer）的股东回报与其所聘用的服务中介机构—券商—在标的公司所在行业（Target industry）的专业知识和经验相关联，研究了券商作为中介机构所具备的行业专业知识和经验对于并购绩效的影响机制。

王丛

香港中文大学（深圳）校长讲座教授

逸夫书院院长

深圳高等金融研究院副院长

管理学理学硕士项目主任

公司治理和股权激励研究中心主任

传统上，许多券商以其具备的行业专业知识与经验作为其并购咨询服务的主要优势。然而，现有文献的解释众说纷纭，未有一致结论。一方面，并购企业至少可以通过两种方式从其中介机构的标的行业专长中受益。首先，在标的行业拥有更多知识、经验、关系网等资源的券商或可引导收购方进行带来更高规模经济效益的并购交易。其次，拥有标的行业专业知识的中介机构可以改变收购方在信息方面的劣势，帮助其把握标的企业的价值，从而节省大量的并购成本。另一方面，也有学者提出相反观点。例如，有观点认为，中介机构只是起到通道作用，简单地遵循客户的指示来执行交易，而对并购决策没有提出任何建设性意见。同时中介服务费往往是并购完成后才会支付，所以券商有全力促成交易的动机，特别是在比较了解标的所在行业的时候，券商更容易说服收购方去完成交易。

文章对5000多宗并购交易进行了分析。实证结果表明，在对标的行业具备更多知识和经验的券商服务下，并购行为可以对收购方带来更高的回报。券商在标的行业的专长水平每增加一个标准差，收购方的收益就会增加0.234％-0.406％，相当于为其带来1,390万美元至2,400万美元的股东收益。文章进一步分析发现，当收购方更难以正确理解和评估标的企业的真实价值时，券商的行业专长水平对收购方更有价值。另外，这类券商是通过帮助收购方避免支付过高溢价而获得更高的回报。

文章同时探讨了由以上研究结果自然会衍生出的两个问题。第一个问题是，行业专长水平更高的券商是否会因帮助收购方带来更高的回报而得到更丰厚的中介服务佣金？数据表明，这类券商的确获得的咨询费要高得多，这表明行业专业知识的价值在并购咨询服务的市场中得到认可。第二个问题是，鉴于中介机构具备的行业专长水平所体现的价值，为什么不是所有并购企业都聘请在标的行业拥有丰富知识和经验的投行？文章分析表明，尽管具备更高标的行业专长为券商大大增加了其被选为并购服务中介机构的可能性，但收购方的考虑还包括其他因素。其中，券商被收购方选择的可能性随着其与收购方竞争对手之间业务关系的密切程度而降低。这是因为，与竞争对手共用一家投资银行可能会使并购企业面临敏感信息被泄露的风险。

总体而言，本文的贡献主要体现在三个方面。首先，本研究证实了具备更高行业专长水平的投资银行可以帮助并购企业创造更高的股东回报，为并购企业更倾向于雇用具有更高行业专长水平的中介机构提供了依据，并提供了对此类投行可以帮助公司带来更高股东回报的机制分析。其次，与以往针对投行的市场份额、为先前客户创造的业绩、国际多元化水平的研究不同，本研究强调了其行业专长水平对公司的价值，即具备更高行业专长水平的投资银行会得到更多的咨询回报。最后，文章的研究发现对企业并购实践也具有重要的启示。企业在并购中所需要的知识与人才可以通过企业在长期并购中积累与培养，也可以通过聘用外部专业咨询团队而获取。在信息不对称程度较高的情况下，收购方更需要引入各类专业咨询机构来管理并购过程中的不确定性，从而提高并购行为的回报。同时在通道功能被削弱的大背景下，投行在将来的人才招聘中，也应该更多的去关注具有行业知识和经验的专才。

编辑：颜回