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近日，我们邀请到香港慢牛投资公司董事长张化桥先生为大家讲解《金融业未来方向何在》。张先生认为中国的金融业已经严重过剩，未来五到十年，面对的主要挑战是瘦身、增效、消化不良资产；中国企业和银行应该加大海外投资，尤以大宗商品和基础设施为主。

世界金融业迷失了方向，金融业已严重过剩

在美国次贷危机之前，全球的银行都知道自己该干什么：增加存款、增加*，增加杠杆，巧用衍生工具。除了八十年代拉丁美洲的债务危机和美国的小贷危机（即社区银行危机savings and loans banks）以外，它们的净资产回报率基本上都在百分之十几、二十几。他们的估值都是净资产的一倍多、两倍多。他们的杠杆慢慢升高，杠杆之外的衍生工具也越来越多。

2007年的大危机改变了一切：突然杠杆下降，少了衍生工具，他们不知道怎么做生意了。收费业务说起来容易，做起来不容易。资金成本虽然低了很多，但是，资产收益率也低了很多。关键是，机会少了很多。企业、居民的信贷欲望突然之间不见了。去杠杆导致了2013年以来全球大宗商品的低迷，除了少量的大宗商品被中国的需求撑着之外，其它的都一蹶不振。

人们找到了金融科技。金融科技有很多内容。包括信贷科技、支付科技、保险科技、财富管理的科技、监管方面的科技。但是目前有块头的还只是信贷科技、支付科技。

过去十几年，轰轰烈烈的信贷科技行业出了很多明星。但是绝大多数的明星都已经陨落。估值大跌百分之八、九十是常事儿。有些倒闭。多数不敢上市，不能上市。在支付科技领域，确实冒出了几个成功的，比如PayPal 和square。当然也出过像德国的 Wirecard 的这种烂苹果。

金融科技与普惠经常缠在一起。2011-13年，一些非常重要的事情发生了。孟加拉国的尤努斯虽然在2006年获得了诺贝尔和平奖，但还是被政府从他自己创办的格莱姆银行开除了。印度很多无法还钱的农民自杀。印度一个州Andhra Pradesh把小额*公司全部关闭了。厄瓜多尔的小贷欠款人全部起义，拒绝还钱，并获得政府支持。

中国的小贷、网贷势如破竹。我们的口号是解决几亿居民的消费信贷和中小企业融资难、融资贵的问题。但是现在我们开始发现这件事情没法做，也不应该做。

近年来，欧洲和亚洲设立的挑战者银行和虚拟银行遇到了一个巨大的难堪，那就是：牌照有了、众星捧月，可是生意在哪儿呢？银行把你发现的那个消费者痛点，只通过一点点技术改良就解决了。你的奶酪被搬走了。

因发展中国家而伟大起来的两个标杆儿银行也都名声扫地。一个是汇丰银行，一个是渣打银行。这几年，全世界银行都在做瘦身运动。所以在发展中国家的本次债务危机中，欧美银行受损失很小。反而是中国的企业和银行受伤很重。

我说世界金融界迷失了方向。这绝非危言耸听。生物医药、AI技术、新能源汽车、基因工程也许令人神往，但是，它们与银行没有多大关系，那是股权投资的乐园。

今天我讲三个内容。

第一，中国的金融业已经严重过剩。未来五到十年，我们的主要挑战是瘦身、增效、消化不良。

第二，蚂蚁集团、微众银行、京东金融、乐信、360金融等科技平台可以帮助银行降低风险，提高效率。过去十多年，担保公司、信托、小贷、P2P公司起到了十分伟大的作用。它们为银行挡枪，功不可没。银行应该继续给它们机会。

第三，中国企业和银行应该热情拥抱海外市场和大宗商品。这也有助于应对欧美的封锁。

中国企业和银行在思考未来十年的战略布局时，面临着一个什么样的国际环境？

我的归纳是：

//欧美国家继续在收入悬殊、社会矛盾激化以及政治斗争中缓慢增长；

//发展中国家会从谷底快速反弹（经济崛起、货币升值）；

//中国大力消化过去几十年信贷的过度膨胀，和不良资产。

具体来说，新兴国家已经明显萧条了七、八年。除了印尼、菲律宾等国以外，多数发展中国家困难重重：债务危机深重、人口严重过剩、就业困难。但是，它们前景可喜：多数大宗商品的价格从2013年以来一直处于低谷。新能源、绿色能源甚嚣尘上。但是，这个世界还得依靠大宗商品。当发展中国家腾飞的时候，在发达国家复苏的时候，大家会发现大宗商品还是那么美丽。

再看我们的国内环境。中国的经济总量相当于美国的60%。但是，我们的广义货币供应量相当于美欧之和。经过42年的高速增长，中国成了麦金农教授（R.I. McKinnon）最得意的门生，我们的金融深化已经走过头了。现在，我们的经济是一个信贷刺激过度的经济。

长期来看，国內金融市场还会有很大的潜力，但是在未来五到十年，我们面临的主要任务是降杠杆、处理不良。而在金融业的法制建设方面（比如催收、没收、打官司、调解、资产处置等），我们还有很多空白。因此，国内金融市场，在五到十年不会有太大的成长，利润空间也会很有限。

大家一直抱怨中小企业融资难、融资贵。我有不同见解。我认为，我们的信贷膨胀已经严重地超越了真实的有效需求。中国的消费者和中小企业的融资已经过多。大量不配享有信贷的企业和个人都获得了信贷，这个烂摊子需要五到十年来收拾。

我们很多银行需要关停并转，提高信贷质量，提高效率。非银行金融机构更需要瘦身，专做不良资产处置。中央银行的货币政策也需要大调整，以紧缩为主。

现在，几乎所有发展中国家的货币对美元、对人民币都处于从未有过的低位。它们的资产价格也非常低廉。这正是有实力的中国企业，特别是中国大银行乘胜追击的好机会。英语里面有一个词叫 double down，就是加码、加注。我认为，此其时也。

中国企业和银行到发展中国家大展拳脚有两大优势。

第一，国内经济是健康的，人民币坚挺，外汇储备也很多。

第二，我们可以通过与工业设备，工业产品打包，向发展中国家推进。

最近十五年，中国企业在海外做了不少的并购。虽然成功的不多，但是这绝非退缩的理由。我们的银行在海外的并购还非常少。过去几年我们海外扩张的势头，不知道什么原因就慢了下来。这是不应该的。

资本市场的智慧

全世界范围内，中国银行业的回报率是中等偏上。但是派息率是最高的：平均达5.4%。而估值呢？市盈率和市净率基本上是最低的。

我认为它反映了我们的金融扩张过快，产能过剩，从而真实的不良*非常多。不管银行报出什么样的不良比率，市场就是不相信。市场固执地认为我们的拨备是不足的；我们的回报率是不能持续的。

人们过分看重今天的消费，甚至寅吃卯粮，这种文化不适合于发展中国家。即使在发达国家，比如美国，新冠肺炎来袭，几百万家庭在几个月的封城之后，就连房租都交不起了。它说明很多美国人没有家庭财务的基本规划。中国千万不能朝那个方向迈进。越是穷人，越必须储蓄。

坏帐会消灭过剩的信贷产能。

我们的坏账比例为什么非常高？三个原因。

//第一，信贷增长太快，

在信贷产能过剩的时候，大家就追逐次贷，放贷标准不断降低，大家试图用高利息覆盖高风险。但我认为，风险定价是一个错误的逻辑。更理性的方法是统一定价，只区分贷与不贷。

//第二，我们的法制还很原始（关于产权和债务纠纷的处理等）。我们鼓励了老赖。

//第三，我们的很多金融机构还没有经验，没有经过多个经济周期的锤炼。

我在一个香港财务公司担任顾问。它今天的不良*才不到2%。你可以想象，在大陆的同类机构，不良*率可能高达百分之十几，百分之三十。为什么这么大反差？法制不同。

观察家们经常批评意大利的银行不负责任，葡萄牙、西班牙或者希腊的银行水平太差、风险控制太弱，或者美国的银行道德沦丧，等等。我不赞同这种说法。每一个国家都有好银行家，坏银行家，有高水平的，有低水平的。可是，绝不可能出现一个国家的银行水平都高、都低。银行业的健康和不良的比例只是整个经济的一面镜子。不管你水平多高，在一个经济疲软的市场，你的银行一定受到重创，除非你全部持有现金。而一个银行可以这样做，一个银行系统不可能这样做。

一个防守型的战略

邮储银行一直得益于它庞大的吸储网络。在信贷方面，它部分地依靠了同业。所以它承受的风险，不如在第*的那些银行剧烈。我认为未来几十年这依然是一个好的定位。

表面上看，它让了不少利益给同业，但是，经过风险调整后的净回报率一定相当高。这也是为什么全世界的投资者在2008年次贷危机以来一直追逐国债，而减少次级的企业信贷和衍生工具。这种对风险的相对回避导致了很多国家的国债利率趋近于零，有些甚至变成了负数。表面上看，投资者不理性。但是考虑到风险的因素，零利率甚至负利率也比做次级企业的信贷更加划算。

传统银行花点钱让创新金融机构为自己挡枪，是一个十分明智的事情。

重工业、制造业、大宗商品对于国民经济非常重要。但是，过去十年，在这些板块，金融机构的损失惨重。互联网的兴起以及全球工业产能过剩是根本原因。银行必须以保全资产为首要任务。在国内市场，我认为未来十年甚至二十年，基础设施、房地产、养老和教育类的投资依然很有吸引力。而制造业、中小企业的风险太高。消费信贷虽然重要，但是我认为，像邮储银行甚至工、农、中、建这样的传统金融机构不适合于过度敞口，而应该避开风口浪尖，扶持并依托于蚂蚁集团、京东金融、360金融、微众银行、乐信这一类的平台和金融科技公司。这类公司更加敏锐，费用率较低，在风控能力和抓手方面，比传统的银行有优越性。

我认为，十一月初政府叫停蚂蚁集团的上市很正确，对各方都是好事，因为监管机构对这一类新生事物还需要时间来理解，来设计相应的监管措施。我相信最近出台的关于网络小贷公司以及联合*方面的规章还是初步的，还会有变。

很多人说，蚂蚁集团的势头太猛，会导致银行都为它打工，因此必须限制它。我认为这种歧视性的态度是有害的。我们必须对国有企业和民营企业甚至外资企业一视同仁。谁的效率高，谁的成本低，谁的风险控制更精准，就用谁。很多人把优胜劣汰挂在嘴边。但是，一到实际中，他们就变了。十足的叶公好龙。我们反复强调给外资企业国民待遇。但我们的骨子里是排外的、歧视性的。这也是中国企业受到越来越多国家抵触的原因。在这么多经济纠纷之中，我们一点错误都没有吗？

银行战略必须枯燥无味

关于银行的战略，我想讲两个结论。

第一，马云批评中国的银行有当铺思想，这不公平。当铺思想是正确的思想，这是中外银行业反复检验过的传统智慧。你到欧美或者香港，没有抵押品，但希望申请稍微大一点的*（比如几百万元），免谈。蚂蚁集团做的*是单笔几千元的短期*，不要抵押品很正常。银行的信用卡*不也是这样吗？但是其它信贷产品都离不开担保或者抵押。这就相当于裁缝拿着一根针，质问打铁的铁匠为什么用那么粗的锤子。咱们干的活儿不一样啊！

蚂蚁集团的小额信贷有它的抓手：支付宝、余额宝、以及银行征信。控制单笔几千元的*，它当然可以这样。但如果蚂蚁集团发放单笔几千万元或者几亿元的*，它的这些抓手就失效了。消费者不值得为了几千元而放弃支付宝之类，可大额*就另说了。

第二个结论涉及到新兴行业、热门行业，比如AI、基因工程、生物制药、新能源汽车、互联网、社交媒体等。这些东西都只适合于风险投资、PE投资，不适合于传统银行，也不适合于互联网银行。因为这些行业，听起来令人兴奋，但是，百分之九十的玩家最终是要死掉的。银行不应该进到这些领域。

银行业很枯燥。也正因为如此，存款人的钱才能安全。新型金融机构都想颠覆银行。它们偶尔也有成功的，但绝大多数最终还是银行的下水道。

国际融资担保公司与虚拟银行发展的思考

全球绝大部分融资担保公司、小贷公司、网络*公司、消费*企业都活得很艰难。过去十年，在欧美曾经风光无限的创新金融企业，比如，Lending Club, OnDeck, Funding Circle, GreenSky Inc都遇到了生存危机。还有一些明星企业(比如Afterpay) 现在估值很高，但是流血不止。

两年多前，香港颁发了八张虚拟银行的牌照。现在有五家已经开业了。可是这八家都面临着巨大的头痛。市场需求在哪里？盈利模式在哪里？英国和欧洲政府多年以前就发过新型银行、挑战者银行的牌照。可是它们无一例外的在亏损。单笔存款小、管理成本高、合规难。而且，它们何时赚钱、怎么赚钱，也并不清楚。除了少量的幸运儿以外，大多数玩家都非常害怕投资者还会不会继续给他们烧钱的机会。

债券市场有话说

十一月初，某些信用债的危机实现上在银行的信贷市场上一直在演，只是我们捂着盖子而已。

债券市场这个情况反映了什么呢？

//第一，我们的法治还是脆弱的；

//第二，投资人的专业性还需要提升。

结 语

//中国早已信贷过度，必须瘦身。这个过程很痛苦，但是，我们别无选择。

//中国企业和银行应该加大海外投资，尤以大宗商品和基础设施为主。这也有助于应对欧美的封锁，现在的时机太好了！

编辑：颜回