随着国内资产管理业务蓬勃发展、银行理财净值化转型不断深化，理财产品规模不断扩大，银行理财机构逐渐成为理财市场的中坚力量。逐浪财富管理大时代，银行理财机构如何把握时代机遇，迎接市场新考验？新浪财经《理财会客厅》本期对话北京大学汇丰商学院副教授、《北大金融评论》副总编辑刘柏霄。

“国民理财的构成定然会出现以房地产为绝对主导，转向以金融产品为核心的转型过程。”刘柏霄表示，国家整体财富会不断上涨，多出的财富将更多地投向金融产品，特别是银行理财产品、公募基金以及各权益类、固收类产品。

谈及理财市场下半年表现，他认为，银行理财市场再次出现类似去年3月及11月“破净潮”的可能性很小，未来，银行理财产品的整体规模、收益等发展空间依然广阔。

此外，刘柏霄还认为，银行理财子公司优势之一是背靠母行，理财子拥有详细的客户信息，通过大数据可精准挖掘客户的消费习惯、投资习惯、风险承受能力等，以便于更好为客户服务。

刘柏霄

北京大学汇丰商学院副教授、《北大金融评论》副总编辑

国民理财将从房地产主导向金融产品转型，个人投资者需注意风险分散

新浪财经：随着我国经济的持续发展，人民生活水平不断提高，居民财富快速积累。在您看来，我国居民资产配置发展趋势是什么？您对居民个人资产配置有何建议？

刘柏霄：首先，国民理财的构成定然会出现以房地产为绝对主导，转向以金融产品为核心的转型过程。中国房地产市场在经历2015年至2020年的上涨历史后，未来很难再次重演该段历史，房子将会以住为主，而非以投资为主，房地产的金融属性将逐渐弱化，居住属性将逐渐强化。

未来，国家整体财富将不断上涨，多出的财富将更多地投向金融产品，特别是银行理财产品、公募基金以及各权益类、固收类产品。

随着中国发展趋势一直向好，从资产管理角度看，中国资产管理赛道未来发展空间很大。

从资产配置方面看，首先要分析风险分散。如果投资者拥有一个风险分散的投资组合，便不会对个体风险产生反感，投资者在意的是整体市场表现，赚的钱便是风险溢价。

基于现在的市场，风险分散与以往大不相同。现如今，风险分散可以非常容易地实现，不需太多成本。比如，交易型开放式指数基金（ETF），ETF的好处在于手续费很低，投资者可以购买蓝筹股大盘、成长股、其他创业板的ETF，每一个ETF都是风险分散。

如果投资者想把风险分散在房地产，可以关注REITs（不动产投资信托基金），此标的便是房地产，投资者可以通过投资REITs进行房地产投资。因此，作为个人投资者，在考虑投资时一定要注意风险分散。

其次，要注意通过什么样的方式去进行风险分散。由于金融产品市场十分丰富，成本亦很低，投资者只要对此有些了解便可很容易地实现投资。

新浪财经：在经历“赎回潮”、“破净潮”后，近期理财市场表现逐渐企稳，理财产品规模出现止跌回升情况。您对下半年理财市场有何预判？投资者的心理偏差对理财产品的选择有何影响？

刘柏霄：在去年3月及11月“破净潮”中，第一次“破净潮”（去年3月）是投资端问题，一开始是以银行理财公司做“固收+”产品作为净值化和权益化的要求，“固收+”产品则加入了一些权益类资产。因彼时权益端表现较差，从而出现净值下跌的情况。

不过，第一次“破净潮”对银行理财公司影响不大，更多的是让投资者第一次知晓了银行理财产品“破净”这项概念。同时，此次也是资管新规颁布后第一次出现“破净潮”。

为何以前没有“破净潮”？资管新规起草于2018年，2022年1月正式实施，在去年3月之前，我国整个债市处于小牛市阶段，彼时，投资者对资产新规“卖者尽责买者自负”的概念并不理解。

而理财产品是“固收+”产品，大部分布局于债市，因此在资管新规出台后，银行理财产品表现较好。但因投资者并不理解“卖者尽责买者自负”的概念，且当时债市处于小牛市，投资者无法体会银行理财产品会出现负收益情况。

2022年上半年，受经济周期影响，特别是房地产市场经济周期影响，债券市场出现了大幅价格波动情况，房地产类债券违约率超过20%，此次是投资者第一次体会到理财产品或将出现损失的情况。

值得注意的是，投资者适当性管理保护办法一开始实行于公募基金，其含义是“卖者尽责”，意味着理财机构的经营主体需要对投资者进行划分，并将其划分为个人投资者和机构投资者。从公募基金角度讲，在做了适当性匹配的政策指引后，投资者的风险匹配程度显著上升，但因2018-2022年期间，投资者没有受到“卖者尽责”相关教育，从而造成真正意义上的负反馈出现。

总体来看，今年3月的“破净潮”是投资端问题，是因为“固收+”产品内有权益类产品，从而造成价格下跌，但并不影响理财市场的根本。

去年11月的“赎回潮”是负债端问题，最大的原因是投资者的适当性管理层缺陷。也就是说，投资者没有真正体会过银行理财产品“可以亏钱”，其购买的理财产品本身没有问题，但投资者对资产价格风险波动的承受水平不符合产品真正的波动水平，从而造成了“一看到亏钱就跑去赎回”情况，随后便会产生一系列负反馈效应。

基于以上背景，投资者在经过此轮教训后，反而会引起风险投资者个人的风险偏好与其真正购买的产品进行匹配，通过“破净潮”这堂课，投资者体会到，其自身并不能承受此等级别的风险，意味着风险厌恶水平是高于预期的。

在我看来，未来首先会有更多的投资者购买风险低的R2产品。R1、R2产品是银行理财公司主力销售的产品，其中大部分“固收+”产品均控制在R2以下，固收类产品种类亦十分多样，未来不管是投资端权益产品出现资产价格波动，或是负债端债券类产品出现价格波动，投资者不会像以前一样产生负反馈影响。

其次，银行理财公司会相应做好差异化管理。如今的银行理财公司规模很大，会对相关业务进行调整，可能将更多的提供固收类产品，特别是低风险产品。在未来竞争赛道上，公募基金可以专注于做权益，理财公司可以专注于做以固收为核心的产品。总体来说，理财公司会在自己的产品配置、产品分布端做调整，最终形成更好的适配性匹配。

从宏观市场整体讲，任何事情都有周期，债券市场在经过上一波“破净潮”后，整个债市处于修复过程中，但并不能说未来一定会走强。此外，下半年再出现上述情况的“破净潮”可能性小，银行理财市场仍有一个修复的过程，未来包括产品规模、收益等在内均会有更好的表现。

简单的投顾可以由人工智能完成，复杂的投顾无法用机器取代

新浪财经：近年来，以智能金融为代表的带有数字化时代特征的金融新业态、新模式不断涌现。在您看来，在数智化时代背景下，中国金融科技对银行理财行业起到什么助力？又有什么影响？

刘柏霄：第一，银行理财子公司的优势之一便是背靠母行，理财子拥有非常详细的客户信息，数据时代背景下，可以通过大数据精准的对客户的消费习惯、投资习惯、风险承受能力等进行挖掘，从而更准确的了解客户。

非数据时代环境下，公司只能通过原始手段，比如见面或者填表了解客户信息，而客户在自己回答问题时，也很难准确说出其承受水平、消费习惯等，很难找到一个特定的模式。但是，现如今通过大数据的挖掘，便能更好地了解客户的风险偏好、消费习惯等，以此帮助银行理财师、销售经理或者投资顾问在给客户提出建议时，有更好的应对方案。值得注意的是，投顾行业如今内卷的核心是提供服务，而不仅仅是提供产品。

第二，金融科技的应用，即人工智能，包括ChatGPT等大语言模型能够为银行理财师带来什么？从银行理财公司角度看，可以把投顾做得更细分化，其中包括“简单问题的投顾”及“复杂问题的投顾”。

“简单问题的投顾”是类似产品底层资产、产品构成、产品预期收益的基本问题，这些问题在投资者本身看来很重要，在此情况下，理财公司便可以引进以上大语言模型来解决相关问题。

具体来说，银行理财公司可以建立自己的小模型和大模型，在基于知识图谱的指导下，像ChatGPT一样，给客户一个准确且满意的答案。

“复杂问题的投顾”需要了解投资者本人，诺贝尔经济学奖得主萨金特教授此前曾提出一个概念：Ai现阶段不能对未来做太过长期的预判，现阶段Ai也不能代替投顾经理、理财师。因为人与人之间的接触需要温度，当人们和ChatGPT聊天时，会明显感觉到ChatGPT是没有温度的。

总体来看，“简单问题的投顾”可以由人工智能完成；“复杂问题的投顾”不能用机器取代。

新浪财经：近年来，行为金融逐渐渗入到公司财务和资产定价的各个领域。在您看来，行为金融是如何影响资产定价的？对投资者的投资决策产生什么影响？又会产生哪些行为误差？

刘柏霄：如果一个决策由贪婪和恐惧决定，那该决策便是一个理性的投资决策。

经济学家提出，“贪婪”是指人们想要更多的东西，对金融市场来说，意味着人们想要更多的回报；“恐惧”是人们对风险、对未来不确定性的恐惧，人们不喜欢对未来判断不准确的感觉，因此也就产生了所谓的“风险厌恶”。这意味着，如果一个决定完全是由于人们希望更多的回报及风险厌恶决定的，这便叫做理性的投资决策。

行为偏误是指一旦人们的决策里还存在其他想法，那便是一个不理性的想法。任何能够造成该种不理性决策的因素叫做行为学偏误，即“所见即所得”，因为人们只有有限的信息处理能力。

另外一种行为学偏误是“过度自信”，意味着人们对自己太过自信，做决策时，可能不仅是出于人们的贪婪和恐惧，更多考虑到了“我行我就上”，最终结论便是，该决策一定是自由的。所以，对于行为金融如何影响资产定价，其在资产端的表现可能都不一样。

比如，如果是“过度自信”，可能便会造成短期资产价格上升。但是，由于此决策是不理性的，资产价格便会冲得过高，后续一定会出现回落，造成资产价格波动性更大。

另一种是Disposition Effec（处置效应），是指投资者亏损时不愿意卖出，价格上涨时反而卖出了，在接受收益和接受损失的时候，投资者的表现态度是不一样的。

因此，对于如何影响资产定价的问题，事实上并非是单方向的影响。比如，过度自信可能会造成价格突然的冲高和降低，对资产价格波动产生了更多的影响。虽然无法确定影响方向，但最终结果是，该投资决策是不理性的。

据香港中文大学深圳校区的几位教授发布的论文研究发现，人们的行为学偏误中有两大最重要的方面：

第一、对于个人性、私有信息过度自信。比如，人们在知晓某个公司股票业绩很好时，便会认为这件事只有他们自己知晓，而其他人并不知晓，过度自信便体现在对信息的私有性或专属性上的一种过度自信。

第二、人们身上有赌性。人们总是喜欢确认偏误，总是认为好事会发生在自己身上。比如，彩票中奖的概率很低，预期收益几乎是零，是一个绝对亏钱的投资。但为什么人们还会买彩票，因为有确认偏误，人们总认为好事一定会发生在自己身上。

理财师需要有长线思维，不能干一“行”爱一“行”

新浪财经：在当前经济形势下，对致力于在财富管理行业发展和深耕的理财师，您有什么建议?

刘柏霄：首先，理财师在踏入此行业后，不能只局限于了解你工作范围内的“行”。此“行”是指银行，理财师不能干一“行”爱一“行”，一定要对整个行业有所理解。比如你是某家银行的理财师，便只关注自家银行的产品而不关注其他银行，这样是不全面的。整体来说，理财师在将自家产品流程、收益表现都了解透彻的同时，更要关心整个行业。

其次，客户关怀。现如今最内卷的是“投顾”，而不再是“销售”。大部分理财师的年纪都较为年轻，而大部分理财客户却都是长辈，相比于其他客户，这些客户拥有更多的时间和财富积累，因此，理财师要像对待长辈一样给予关怀，从而了解他们的需求、习惯、想法，以及整个家庭的资产分布。

最后，长线思维，现如今，理财行业发展快速，国家亦出台了多项相关法规，特别是适当性管理办法出台后，理财师更要有长线思维，这意味着理财师不能只为眼前利益、每个月的分红及绩效而努力，虽然这种短线利益压力依旧存在，但理财师必须顶住这种压力，因为理财师并非只负责客户一年的理财项目，很有可能会负责他的一生。

编辑：梁萍