2023上半年，中国公募基金存续规模首度超越银行理财。后疫情时代投资者风险厌恶度提高，但主打稳健低风险的银行理财却遭遇募资难题。尽管2023年银行理财公司产品收益已从2022年“破净潮”中恢复，但理财公司管理规模却出现下降，多家理财公司的净利润也大幅下降。银行理财市场正面临客户向公募基金流失的风险。

本报告以银行理财和公募基金的对比出发，分析制约银行理财公司规模增长的可能因素：1）新规下面临转型压力，银行理财投资者仍有刚兑预期；2）2022“破净潮”舆论影响个人投资者决策；3）风险评级规则模糊，低风险产品亏损冲击投资者信心；4）信息披露不够充分及时，信息统一度不足；5）产品流动性较差，投资门槛较高，管理费优势正在缩小；6）销售渠道有限，直销渠道不成熟；7）产品多样性不足，权益类投资是短板。

针对以上问题，本报告为理财公司的发展提出以下政策建议：1）鼓励动态业绩基准，打破刚兑预期；2）重视声誉风险控制，加强投资者教育；3）完善风险评级规则，优化产品适当性管理；4）完善信息披露平台建设，推动信披标准规范化；5）以养老产品为抓手，发挥封闭式产品优势与特色；6）发挥“ToC”优势，开拓投顾业务；7）公募基金合作共赢，强化大类资产配置能力，丰富产品谱系。

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2023上半年，中国公募基金存续规模首度超越银行理财。银行理财市场2023上半年存续规模为25.34万亿元，而同期公募基金总规模达到27.69万亿元。对比2022年底，理财市场规模收缩8.36%，而公募基金以6.38%的高环比增速实现了规模反超。与此同时，银行理财公司作为银行理财产品的主要发行人，其存续产品规模也由2022下半年的22.24万亿元降至2023上半年的20.67万亿元，环比下降7.09%。

后疫情时代投资者风险厌恶度提高，大额存单一单难求，居民定期存款增加，ETF、货币型基金规模增速可观，但主打稳健低风险的银行理财却遭遇募资难题。尽管2023年银行理财公司产品收益已从2022年“破净潮”中恢复，但理财公司管理规模却出现下降。银行理财市场正面临客户向公募基金流失的风险。

本报告以银行理财公司和公募基金管理公司的对比出发，分析银行理财公司面对公募基金强势竞争时存在的劣势，同时挖掘银行理财公司的竞争优势并提出相关建议。本报告结构如下：第一部分为银行理财与公募基金全面的同口径对比，第二部分探讨银行理财公司规模被公募基金反超的原因，第三部分为银行理财市场更好地发展提供政策建议。

01制约理财公司规模

增长的可能因素

新规下面临转型压力，银行理财投资者仍有刚兑预期

制约银行理财规模增长的一个重要因素是监管环境的变化导致了银行理财经营模式的变化。公募基金是资管新规下最大的受益者，因为其经营模式基本不会因为资管新规而做出什么调整，但是银行理财此前分离定价和资金池业务模式使用较为广泛，随着资管新规执行的逐渐深入，银行理财需要被动适应新形势下的转型，例如净值化等。面对底层监管规则的变革，银行理财需要为之建立一套新的体系。银行理财的“再出发”其实只有几年时间，银行理财公司自身各种生态系统的调整与适应需要时间过程。银行理财的客户群体也需要一个过程去接受银行理财的新特征。由于银行理财原先的刚兑属性，很多人曾经把银行理财当存款买，而客户接受银行理财产品较长的封闭式也有预期保本刚兑的因素在。

打破刚兑后，银行理财和公募基金监管规则趋同，银行理财的优势不再，银行理财被放到和公募基金一样的激烈竞争环境中，因此产品期限越卷越短。与此同时，银行理财产品为了吸引客户打赢销售战，设立了较高的固定业绩比较基准。从前文的产品业绩对比可以看到，尽管理财产品收益表现并不一定差于同类公募基金，但业绩基准达标率总体低于公募基金。从风险等级来看，R1、R2、R3的理财产品均存在业绩基准达标率偏低的问题；从投资性质来看，现金管理类理财、固收类理财、混合类理财的业绩基准达标率均低于同类公募基金。理财产品存在业绩基准设定过高的问题，较低的历史业绩基准达标率对投资者信心和未来预期同样存在负面影响，增大后续融资难度。

2022“破净潮”舆论影响个人投资者决策

2022年末，由债市驱动的理财产品破净风波对理财产品投资者信心产生了较大的冲击。百度搜索指数显示，银行理财的搜索热度在2022年11月到了极高水平，而公募基金在2022年的搜索热度比较平稳，没有出现特别异常的高点（图 1）。银行理财的主要客群是个人投资者，相较于专业的机构投资者，个人投资者更关注历史收益率，受舆论影响也更大。2022年“破净潮”冲击了个人投资者对理财产品的信心，对后续理财产品的融资存在负面影响。

此外，公司自购有助于向市场传递信心，但2022“破净潮”时，银行理财公司似乎并未使用好这个工具稳定市场情绪。2022年3至4月共有5家银行理财发布自购消息，自购金额共28.5亿元；11至12月则仅有杭银理财一家发布自购消息，自购金额1亿元[1]。东方理财choice金融终端数据显示，3至4月共有53家机构参与基金自购，合计认购12.39亿元；11至12月共有54家机构参与基金自购，合计认购22.95亿元。基金公司的自购力度在市场恐慌程度较大时有所加强，而银行理财公司却并未针对市场情绪做出相应的反应。这可能由于银行理财公司大多由银行全资控股，母行有绝对话语权，其自购行为受母行影响流程较长，在市场回调时较难及时做出反应。

风险评级规则模糊，低风险产品亏损冲击投资者信心

银行理财存在R1分级产品和现金管理类产品出现负收益的情况，而公募基金的低风险产品则收益长期为正。尽管银行理财R1分级产品和现金管理类产品收益表现总体好于公募基金，出现更高的收益波动属于高风险高收益的正常表现，但有刚兑预期的个人投资者较难接受低风险产品出现亏损。低风险产品出现负收益对个人投资者信心的冲击远大于中风险产品出现较大的亏损。低风险理财产品的高收益看似形成了竞争力，但存在不可持续的风险。

截至2023年6月末，货币市场基金规模达11.48万亿元，同比上涨近10%。而现金管理类理财规模收缩，存续规模仅7.21万亿元，同比下降近15%。剔除货币基金和现金理财，银行理财的市场规模仍比公募基金高出近2万亿元。由此可见，银行理财市场规模下降主要来源于低风险产品的客户的流失。从银行理财产品数量增势和产品发行难度来看，现金管理产品新规应该不是导致低风险客户流失的主要原因，低风险产品的负收益和较低的业绩基准达标率可能是更重要的影响因素。

此外，目前银行理财产品的风险等级评定没有统一的规范标准，各家理财公司自行确定产品风险评级标准，理财产品的评级规范性不足。虽然公募基金也存在分级标准不完全一致的问题，但大部分证券/基金公司都披露了具体的风险评级标准，且《证券期货投资者适当性管理办法》、《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》、《公开募集证券投资基金运作管理办法》等相关规定关于风险评级的指引更为全面。与此相比，没有银行或理财子公司对外公开披露其理财产品风险等级的评定标准细则。理财产品风险等级的释义仅在产品说明书中有所披露，但理财产品说明书中每款产品的投资标的、投资范围都描述得比较宽泛，投资者很难了解到理财产品的具体投向，因而也较难判断产品的实际风险高低。模糊的风险评级不利于适当性匹配，会造成投资者对产品风险认知混乱。

信息披露不够充分及时，信息统一度不足

从信披渠道来看，理财公司多在官网披露相关信息，统一的信披平台使用程度不高。目前各理财公司大多在官网披露其理财产品信息，只有少数几家公司在中国理财网等官方信息披露平台上公布完整产品信息。部分理财暂未成立官网，相关信息披露挂靠母行官网，与母行信息混杂在一起或缺乏高效搜索渠道，投资者难以简易、快速获取理财公司、产品信息。

从信披内容来看，理财公司信息披露内容详尽不一，应披露事项定义不明。监管文件规定理财公司应该针对产品的销售文件、发行规模、收益表现、收费情况、终止日期、临时信息、重大事项等内容进行公告。虽然在主要方向上进行了规定，但缺乏统一的公告模板，各公司公告形式、详略程度各有不同，增加了投资者信息获取困难程度。同时关于临时信息、重大事项定义不明，大多数理财公司仅将罚款作为临时信息披露，将关联交易作为重大事项披露，信息披露口径明显窄于公募基金。

此外，理财产品的产品代码不统一，阻碍投资者了解产品信息。理论上全国银行业理财信息登记系统登记编号应为统一一致的官方编码，但由于部分理财产品存在同一个登记码分不同的份额分开运作的情况，因而产品登记码难以作为唯一识别标识整合产品信息。不同于公募基金，其代码简洁且在Wind、同花顺等各平台基本统一，理财产品在各金融数据平台上的编码方式各不相同且代码较长。这导致理财产品信息披露不顺畅，不便于投资者查询产品信息。

反观公募基金，其产品透明度相对更高。公募基金的投资组合、业绩表现、费用结构等信息披露更规范及时，产品代码统一，投资者能更便捷地获取公募基金产品的信息。ETF基金可以被认为是透明度最高的公募基金，ETF基金规模呈持续上升趋势。Wind数据显示，2023上半年较2022年末，ETF规模增加14.38%，其中货币市场型增加15.35%，债券型增加9.61%。此外，ETF的个人投资者占比不断升高，ETF的个人投资者占比从2019上半年的60.41%增加到2023上半年的64.49%，个人投资者正转向透明度更高、流动性更强的ETF基金。

产品流动性较差，投资门槛较高，管理费优势正在缩小

公募基金几乎全部为开放式产品，2020年以来，开放式基金规模占比均超过99%。银行理财虽同样以开放式产品为主，但其封闭式产品规模占比相对较高。开放式公募基金允许投资者每日申购或赎回基金份额，而封闭式理财产品提前赎回会受到一定限制，导致投资者资金不够灵活运用。

与此同时，公募基金的起投金额门槛总体低于银行理财。公募基金起投金额小于等于1元的产品数量约占76.43%，小于等于100元的产品约占93.02%，小于等于10000元的产品约占93.86%。银行理财产品起投金额小于等于1元的产品数量约占43.72%，小于等于100元的产品约占47.97%，小于等于10000元的产品约占66.74%。较低的投资门槛允许投资者以较少的金额购买基金份额，从而使更多人能够享受投资带来的红利[2]。相比之下，一些传统理财产品可能需要较高的起投金额，限制了小额投资者的参与。

此外，随着公募基金费率改革的深入推进，在公募基金“降费潮”下，银行理财的管理费优势正在缩小。银行理财与公募基金的综合费率差距由2019年的0.52%缩小至0.47%。考虑到公募基金中高管理费的权益类产品占比较多，银行理财的费率优势随着“降费潮”的推进正明显收缩。过往银行理财公司依托母行的客户资源和销售渠道，享有相对较低的销售费率和托管费率，而净值化转型后银行理财产品的降费空间较为有限。

销售渠道有限，直销渠道不成熟

受限于《理财公司理财产品销售管理暂行办法》，目前证券公司、互联网公司暂无法代销理财产品，银行理财产品只能通过直销和银行代销的方式进行销售。但由于理财公司的成立年限较短，直销渠道的建设并不成熟且推进缓慢，2023年上半年，在营的30家理财公司中，开展直销业务的公司则只有15家，上半年累计直销金额仅有0.11万亿元。此外，受限于银行数字化平台的建设问题，银行手机客户端常被反映用户使用体验较差，产品选择和对比功能不及蚂蚁等第三方机构。相比之下，公募基金的销售渠道更丰富，且对机构投资者的直销渠道已较为成熟。

产品多样性不足，权益类投资是短板

银行理财产品对低风险过度偏好，存在一定同质化问题。银行理财产品以固定收益类为主，且占比不断提升。截至2023年6月，理财公司固定收益类产品占比高达96.23%，风险等级为R1和R2的产品占比90.90%，产品的风险谱系高度趋同。此外，产品投向也十分趋同，截至2023年6月，银行理财产品投资规模中债券类资产、现金及银行存款、同业存单占比82.00%。

反观公募基金，无论产品设计还是资产配置都更为多元。公募基金发行了较多股票型、混合类产品，且有理财未涉及的REITs基金。ETF等较为火爆的指数型公募基金产品也是银行理财较少涉足的领域。此外，产品主题方面公募基金更加百花齐放，ESG、新能源、服务实体等主题基金也获得了较高的关注度。

这与银行理财的人才激励制度无不相关。受限于商业银行限薪体系以及理财子公司协同母行为主的传统业务模式，大部分银行理财公司在人力团队配置、市场化薪酬激励、权益类资产投研方面略显不足。

政策建议

鼓励动态业绩基准，打破刚兑预期

公募基金的业绩基准99%以上是浮动的指数或基准利率，银行理财的业绩基准则约有95%是固定数字。固定的业绩基准加深了投资者对理财产品刚兑的预期，也是理财产品达标率较低的原因之一。在近年来市场总体表现较差的情况下，理财产品的业绩基准难以随市场情况而变动调整，较低的业绩基准达标率是影响个人投资者对理财产品信心的重要因素，加剧了“赎回潮”负循环。

由于银行理财公司有销售压力，很难下调业绩基准。对此，监管层面应对业绩基准的设立提供更完善的标准，鼓励银行理财公司采用动态的业绩基准。虽然业绩基准的调整在短期可能影响银行理财产品销售，但长期来看有助于实现投资者教育、改变投资者预期、减缓市场回调时的踩踏情况。

重视声誉风险控制，加强投资者教育

个人投资者对声誉风险较为敏感。理财公司应重视负面舆论的影响，积极关注声誉风险的控制，建立完善舆情监测系统，为负面舆论爆发情况计划应急方案。其中需要尤其重视投资者教育的重要性，应发动零售力量，事前做好投资者预期管理，事后及时对客户进行安抚，引导客户长期投资减少追涨杀跌。

完善风险评级规则，优化产品适当性管理

销售适当性是理财市场有序发展的基础保障，产品风险分类是销售适当性制度的重要组成部分。当前各银行理财公司在风险评级方面暂未形成共识，影响理财产品风险水平向投资者有效传递。监管机构应主导建立明确的风险等级框架，统一市场关于理财产品风险等级的共识，有效且清晰地传递不同理财产品的风险水平。应通过制度化设计尽可能降低信息不对称对投资者带来的负面影响，避免投资者风险认知紊乱，促进投资者建立清晰的对风险层次的理解，从而有效保护投资者利益，确保理财市场的公平有序和健康发展。同时，尤其需要关注低风险理财产品的风险划分机制。应控制低风险产品风险敞口并完善风险评级标准的制定和执行，谨防低风险产品亏损再次冲击投资者信心。

此外，可鼓励理财公司采用第三方机构进行风险评级。采用第三方机构评级一方面评价方法相对独立，有助于提升评价结果可信度，提高投资者对风险评价结果的信任程度；另一方面有助于降低监管成本，监管机构可以仅通过对第三方评价机构的风险评价方法监管来实现对全市场风险等级的监控。

完善信息披露平台建设，推动信披标准规范化

充分的信息披露是打破刚性兑付的关键。银行理财公司应提高信息披露的质量，充分发挥信息披露对行业健康发展的促进作用。一是应提高信息披露内容的连贯性，信披监管应覆盖理财产品发行、存续、到期的全流程。二是应贯彻穿透监管的原则，充分披露底层资产的类别和投资比例等信息。三是应用好数字化方式，打造功能完全的信息披露系统与平台，统一各渠道的信息披露规范。

以养老产品为抓手，发挥封闭式产品优势与特色

流动性较低和投资门槛较高是保障理财产品收益的重要限制，也是理财的特色之一。尽管目前和公募相比这可能是竞争劣势，但形成特色或也不失为一种竞争优势。本报告认为应发挥好这部分特点，以养老产品为抓手，发挥封闭式银行理财产品的优势与特色。21世纪资管研究院测评显示，包括普通养老理财产品和个人养老金理财产品在内的所有养老类理财产品，2023年以来的平均表现优于全市场所有公募理财产品的平均表现[3]。目前，仅养老试点理财产品等部分长久期产品拥有较为宽裕的非标资产配置空间。此外，普益标准数据显示，2021-2022年试点发行的50只养老理财中90%采用混合估值法进行估值[4]，适应了投资者对理财低风险的预期。银行理财公司应积极布局久期较长且或能争取税收优惠的养老理财产品，发挥理财业务成熟稳健的资产配置优势，创设符合长期养老需求和生命周期特点的养老理财产品，挽回部分风险偏好较低的客户的资金。建议加快银行理财子获批发行个人养老金产品的进度，争取早日为国家第三支柱养老体系建设再添一份力量。

此外，建议试点推行理财产品转让及理财质押业务，提升养老理财产品流动性。通过加快理财转让及理财质押业务的试点，一方面满足投资人流动性的需求，另一方面促进中长期理财产品销售，有利于吸引长期资金，稳定支持实体经济发展[5]。

发挥“ToC”优势，开拓投顾业务

银行理财子公司优势之一是背靠母行。银行拥有详细的客户信息，通过大数据可精准挖掘客户的消费习惯、投资习惯、风险承受能力等，以便于更好为客户服务。银行理财子因与母行间的紧密纽带和渊源，天生拥有其它资管机构无法比拟的资源禀赋，有“ToC”（面对普通大众用户）优势，银行理财子是最适合提供投资顾问服务的专业机构[6]。

当前受限于监管要求，仅部分公募基金公司可开展投顾业务，未来银行理财子在这一领域很有机会大放异彩。公募基金的优势在投研，那么银行理财的优势就在投顾[7]。面对着海量的理财产品，投资者选择困难。银行理财子应充分结合母行的渠道资源，大力推进投资者教育和陪伴工作，和银行端携手积极发力投顾业务，实现以产品为中心到以客户为中心的理念转变，真正为守护投资者的钱袋子出谋划策。

银行理财子在普惠金融实践中已经积累了丰富的投资管理和客户服务经验。从国际经验来看，基于客户利益的买方投顾服务模式能更好地统一客户和资管机构的利益，也使得资管机构形成资产管理与财富管理相互促进的良性循环。因此，建议选取试点机构，参与管理型投顾业务，允许银行理财公司向投资者提供管理型服务，构建以投资者为核心的产品服务生态，为推进普惠金融发挥积极作用。

此外，应利用好正在兴起的大语言模型（Large Language Model），设计高效洞察客户需求、快速触达客户的信息系统，利用大语言模型发展智能投顾。同时，应推动银行手机客户端的优化，建设客户友好型数字化平台，增强产品筛选对比等功能。与此同时，理财公司可适当拓宽非母行及区域性银行代销渠道，进一步拓展客户资源。

公募基金合作共赢，强化大类资产配置能力，丰富产品谱系

相比于公募基金数十年在权益领域的耕耘，银行理财子在投研机制和实力、卖方资源支持、人才考核激励、系统化运作等方面的建设还不完善，并且股票资产的高波动特性不符合大多数理财客群的风险偏好。与其从零开始打造权益直投队伍，银行理财子不如通过委外、FOF等形式与公募基金合作，拓展权益投配方案。通过底层标的的多元化配置，进一步分散风险，匹配银行理财客群的需求。银行理财投资公募基金还有税收因素的考虑。银行自营直接投资债券需缴纳6%的增值税，而公募基金投资债券可免征所得税与增值税。因此，银行通过公募基金投资，能够实现合理节税。

银行理财需要强化大类资产配置能力，通过大类资产的逆周期配置，追求绝对价值回报，为客户创造长期、稳健的理财回报，从而形成差异化特色。在此基础上，银行理财可以丰富产品谱系，推出更多穿越周期产品。一般来说，产品设计和资产配置结构多元化会使客户粘性更强、更稳定。

【注释】

[1] 北大汇丰智库-北京大学汇丰金融研究院资管研究中心《银行理财专题报告：“破净潮”带来哪些启示？》https://mp.weixin.qq.com/s/L9PdsmPGuYd6SHkfzjIhEQ

[2]中金《公募基金规模超越银行理财，发展与内因》https://mp.weixin.qq.com/s/WMft4xCmW0ULQGEtI55RaA

[3] 21世纪经济报道《养老理财最全测评：表现普遍优于一般理财》https://finance.sina.com.cn/roll/2023-11-23/doc-imzvqtuq6345224.shtml

[4] 中金固收《混合估值法在资管产品中的应用与启示》. https://mp.weixin.qq.com/s/e5MbR8dWIAS7RkvPY3qTKg

[5] 招银理财总裁吴涧兵：对银行理财子公司发展的几点建议https://mp.weixin.qq.com/s/kbmUQdGlC9ZtQBZU5VEk5g

[6] 复旦发展研究院《众口难调，银行理财的困境与可能出路》https://fddi.fudan.edu.cn/45/de/c18985a607710/page.htm

[7] https://finance.sina.com.cn/roll/2023-09-18/doc-imznchhn6028800.shtml

编辑：梁萍