题记：2021年6月19日晚，第57期中国经济观察报告会（CEO）在北大科技园北领讲堂成功举办。本期活动以解读国际经济变局与中国经济前景为主题，邀请到多位专业研究者围绕投资者情绪、房地产、大宗商品、美国经济等内容做分享，并就听众提问展开圆桌讨论。本文根据北大国发院金光讲席教授卢锋的演讲整理。

美国在财政、货币方面的宏观政策在过去十几年，尤其是两次危机以来发生了深刻变化，特别是这一次应对新冠疫情带来的危机，出现一个非常重要的差异性特点，就是财政政策一马当先。

这种转型中有个小花絮事件。今年2月，美国两位重量级经济学家萨默斯（Lawrence Summers）和克鲁格曼（Paul Krugman）在财政纾困法案（American Rescue Plan）推进的时候展开了辩论。克鲁格曼一直坚定地支持财政刺激政策，萨默斯本来也是很重视发挥财政刺激功能的学者，然而二人就纾困法案规模适当性和影响问题的看法存在系统性分歧，并在2月中旬就此举行公开电视辩论进行观点交锋。由于两人同为民主党内的重量级学者，又都是新凯恩斯学派的领军人物，他们分析观点排除了价值观和一般理念因素影响，更好地从一个侧面体现了纾困法案的力度异乎寻常，折射了美国目前财政干预宏观经济方针方面的转型内容及其引发矛盾的深刻性。

转型的特征

货币与财政刺激是美国两次应对危机的主要政策手段，然而这次疫情危机应对出现新情况。从货币政策看，救助刺激的规模和力度进一步加码，可谓宽松加宽松。财政干预与上次比较更是发生实质性变化，至少表现为以下两个方面特点：

一是规模数倍于金融危机应对。粗略匡算，美国应对金融危机时，动用的财政总资源为1.87万亿美元，如果不包括3000亿美元和7000亿美元的分别主要用于房地产和金融部门的救助法案，严格意义上财政收支刺激规模可能不到一万亿美元。但为应对疫情带来的危机，2020年特朗普政府就启动五次财政刺激，总额3.78万亿美元，加上拜登政府3月的1.85万亿美元“美国救助计划”，合计超过5.6万亿美元。即便去掉CARES法案（新冠病毒援助、救济和经济安全法案）的某些借贷救助内容，狭义财政刺激也在5万亿美元左右（不含2.35万亿就业计划和1.8万亿家庭计划）。所以，美国这次财政刺激的规模可能是应对金融危机时的5倍以上。

第二，大规模财政干预出现常态化的冲动，相机抉择的财政政策工具运用方针出现显著调整。应对金融危机时，奥巴马政府在《复苏与再投资法案（ARRA）》后没有谋求实施新的财政刺激计划，而且从2010年初就开始实施减少赤字率和债务整顿政策。相比之下，此次拜登政府在经济复苏反弹前景相当确定的背景下，仍然接二连三推动大规模财政刺激计划，显示其不仅要用相机抉择财政政策手段应对危机，而且要借此实质性提振美国长期潜在增速。

转型的现实原因

美国财政刺激政策发生如此大尺度变化，背后既有现实原因也有认识根源。从现实环境因素看有几点：

第一，经过多年强势刺激政策，货币政策的空间显著变小。另一方面，疫情对不同经济部门的冲击存在结构性差异，财政政策的结构性特点就有了用武之地，财政干预能较好地适应救助的结构特点。

第二，美国长期经济增速持续下滑，特别是进入新世纪以来增长内生动力明显走低，引发前几年有关美国经济“长期停滞”的讨论。美国决策层和精英希望借助更大程度地利用财政工具来强化宏观刺激、提振增长，避免“日本化”低增长前景。

第三，美国作为主要储备货币发行国，美债收益率多年来连续下降。过去一段数据显示，虽然美国联邦政府负债率大幅上升，然而由于美债的收益率同时下降，偿债率指标反而显著下降。因此认为不用过于担心美国财政可持续性。

这些现实因素确实相当程度地影响了美国财政干预力度超常提升的现象，然而特定政策作为决策主体选择结果必然受到理论与认识的支配，美国最近财政刺激干预大幅度加码，也与近年美国学界重新研究传统财政政策方针并推动财政决策思维转变动向有关。

美国财政决策思维变化

从财政政策逆周期调节影响宏观经济角度看，美国传统财政决策思维与实际方针体现几方面特点：

第一，财政政策以自动调节机制为主。自动稳定和相机抉择两类工具共同调节宏观经济。在应对金融危机前，美国更重视自动稳定机制的基础性调节作用。

第二，相机抉择工具的运用受到抑制。相机抉择政策虽也实际发挥重要作用，但主流观点认为这种调节方式滞后期较长，并产生“挤出效应”，所以对其运用得很少。

第三，“财政周期平衡”理念具有较大影响，对于美国经济和政治体制内部的财政扩张冲动构成某种制衡机制。

美国为应对金融危机实施的大规模财政刺激政策，客观上冲击了财政保守主义方针。后危机时期，在失业率回落缓慢与增长动力不足的形势下，学界关注深度衰退后劳动力市场的“疤痕效应”及复苏疲弱“遗滞效应”，美国经济“长期停滞”与收益率降至历史低位现象引发热烈讨论。如何通过实施超常规宏观政策造成所谓“高压经济”以摆脱困境，成为近年美国宏观经济理论和政策分析热点之一，并推动形成一种或可称为“财政决策新思维”的方针转变。

财政决策新思维有以下几个主要观点：

第一，从总结美国应对2008年全球金融危机以来财政政策的经验教训入手，质疑传统财政的保守政策方针，主张更加激进的财政干预主义立场。新思维认为，传统财政保守稳健的方针客观上导致失业率高企的局面延续过长，加剧了劳动力市场的“疤痕效应”与宏观经济层面的“遗滞效应”，而财政干预则显著减缓了经济衰退程度与失业率升幅，对控制危机恶化有显著的积极作用。

第二，在公共债务可持续性分析框架中淡化负债率与强调偿债率指标。传统思维比较重视负债率，而新思维强调偿债率的重要性，认为在收益率回落的背景下，偿债率会在负债率上升时趋于下降，由此认为无需担忧负债率，不应因此妨碍必要的财政刺激干预。

第三，更为激进的学者通过历史研究与理论建构，提出依托主权信用是现代国家财政和货币基础的根本命题，分析论证扩大财政货币刺激的可行性与合理性。这类分析从根本上质疑了传统财政保守主义方针，积极寻找强化财政干预的理论依据。

第四，在政策含义上，认为拜登政府面临美国经济长期停滞风险与超低收益率条件，有必要有可能持续实施超常力度的财政政策以提升经济增长。新思维认为，给定美国经济现阶段形势特点，财政刺激措施力度不足的风险和代价要显著高于刺激过度，所以应宁过勿缺、宁强勿弱。

财政刺激新政的影响

财政刺激新政在短期之内会有一些好处，长期肯定会有一些问题。

正面影响主要是能够使美国经济在短期内更快地增长。由此派生的进口需求会对我国出口产生一定程度的利好。

但长期来看，试图借助宏观手段提升长期潜在增速，会面临多重约束。财政政策逆周期调控主要影响总需求，难以有效解决总供给的内在制约和短板，可能难以提升主要由供给侧因素决定的长期潜在增速，反而可能带来负面影响。

人为刺激会导致多方面的负面效应，包括推高流量物价，如美国最近消费物价飙升的关键原因之一是激进的财政货币宏观政策。另外还会推高资产价格和金融风险，使美元名义资产持有主体的风险上升等。值得关注的是，刺激政策人为地将经济增速推高，超出外部竞争力支持的潜在产出水平，在开放环境下会导致进口增长与逆差失衡加剧。外部失衡情况下，美国又会到外部找原因，倾向于指责贸易伙伴国汇率和其它政策影响，这可能成为中美经贸关系新的风险点。

总之，美国内外经济环境演变带来的财政政策方针转型造成很大不确定性，这种不确定性对投资、政策以至经济学理论都提出了很多有待研究的新问题。

整理：白尧 | 编辑：王贤青

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