【MBAChina网讯】区块链被普遍认为在金融服务、供应链管理、文化娱乐、智能制造、社会公益和教育就业等领域有广阔应用前景。但区块链的合法合规应用，除了技术问题，还涉及复杂的经济学和监管问题。

近日，万向区块链首席经济学家邹传伟博士将做客上海高级金融学院SAIF·高金金课堂，分享他对区块链的经济学及监管问题的最新思考。

以下为活动演讲实录：

谢谢交大高金邀请我来做分享。我今天分享的内容来自于两篇文章：第一篇是2018年我和当时人民银行研究局局长徐忠的合作论文《区块链能做什么、不能做什么》。第二篇是最近完成的《区块链与金融基础设施——兼论Libra的风险与监管》。

以下内容主要包括五个方面：一、区块链的Token范式；二、区块链应用分类；三、区块链与金融基础设施；四、讨论Libra的风险与监管；五、区块链的监管问题。主要来自于两篇文章，发表在《金融研c究》2018年11期的《区块链能做什么、不能做什么》和发表在银监会《金融监管研究》2019年7期的《区块链与金融基础设施——兼论Libra的风险与监管》。

区块链的Token范式

1.区块链有两种交互模式

图1

从经济学角度看，目前主流区块链系统的设计都符合图1描述。Token、智能合约和共识算法都处于共识边界内。区块链内外存在两类交互：一是区块链外信息写入区块链内；二是Token与区块链外的资产或权利之间的相互交易或相互对应。

2.区块链内Token交易无需依赖中心化信任机构

Token本质上是区块链内定义的状态变量（图2）。按同一规则定义的Token可拆分成较小单位。非对称加密可以保证Token持有者的匿名性。Token可以在不同地址之间转让。已确认的交易是全网公开、不开篡改的。区块链内Token交易，无需依赖中心化信任机构。

图2 Token及其交易（来源：以太坊白皮书）

3.区块链有三种共识概念

图3：与区块链有关的3类共识

区块链有三种共识概念——机器共识、治理共识和市场共识（图3）其中治理共识和市场共识可以称为“人的共识”。

第一，机器共识属于分布式计算领域的问题，目标是在没有中央协调的各种情况下确保分布式账本的一致性。

第二，治理共识反映由人来制定或者修改算法规则的过程，目标是群体成员发展并同意某一个对群体最有力的决策。

第三，市场共识则是在机器共识和治理共识的基础上在Token参与交易时由市场机制产生的。市场共识不意味着价格稳定——市场均衡的标志是供需平衡（或市场出清），与价格波动可以并行不悖。

4.智能合约的功能

智能合约是运行在区块链内对Token进行复杂操作的计算机代码。Token主要通过状态变更来体现智能合约执行的结果。

智能合约的短板有三点：第一，由于其触发条件取决于区块链的外部信息，而这些信息来自于不完美的去中心化设计，例如某一中心化信息源（比如彭博、路透）或者将区块链外信息离散化后用经济激励和投票写入区块链；第二，智能合约不能直接操作区块链外资产；第三，智能合约难以处理不完全契约（incomplete contract），对于例外的情形无法很好的处理。

5.区块链内的两类信息

有关系的和没有关系的。节点在运行共识算法时，会检验第一类信息是否符合预先定义的算法规则。第二类信息作为Token交易的附加信息写入区块链，节点不会也没有能力检验这类信息的真实准确性。

6.区块链与信任

Token的状态变更和交易确认同步发生，无需受信任的第三方机构，这是去信任的真正含义。两类信任基础：一是基于技术的信任，二是基于制度的信任。表1比较了PoW和PoS的信任基础。

表1: PoW和PoS的信任基础

区块链应用分类

基于Token的经济功能的分类标准：

1.Token的经济功能和区块链应用分类标准

Token有四个功能：第一，加密货币用于区块链内部支付。第二，购买区块链以外的商品或服务。第三，提供股权收益。第四，用Token代表区块链外的资产或权利。

表2：区块链的主要应用方向

2.无币区块链

只将区块链作为分布式数据库或去中心化数据库来使用的应用。

图4给出了京东在供应链中应用区块链的例子。

图4：京东在供应链管理中对区块链的应用

（来源：京东）

3.Token代表区块链外的资产或权利

本质上反映了区块链与金融基础设施之间的关系，以改进这些资产或权利的登记和交易流程。在这类应用中，区块链在供应链金融中的应用值得关注（图5）。

图5：区块链在供应链金融中的应用

（来源：yinuojr.cn）

4.分布式商业

一种应用是用区块链构建分布式自治组织（distributed autonomous organization，DAO），并提出用分布式自治组织能替代现实中公司的功能。但至今没有广受认可的成功案例。另外一种是在经济学上可行的分布式商业。

区块链与金融基础设施

金融基础设施分为以银行账户体系为代表的账户范式和以区块链为代表的Token范式。

1.法定货币的二级银行账户体系

在现钞交易中，交易双方只要确认现钞的真实性，就可以交割，无需第三方受信任机构。而转账和汇款涉及银行账户操作。

初始状态：

图6:二级银行账户体系

同行转账：张三转20元给李四

跨行转账：李四转20元给王五

图7：货币交易

跨境支付涉及的银行账户操作：

图8：跨境支付

需要说明两点：第一，与流行认识不同，环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）是银行间报文系统，处理跨境支付中的信息流。跨境支付中的资金流通过银行账户体系进行。第二，一些区块链项目认为，SWIFT是跨境支付成本高的主要原因。事实并非如此。详见图9，摘自McKinsey & Company（2016），是该报告第21页的Exhibit 9。

图9：跨境支付的成本

2.Token承载资产及交易

Token及其交易的以下性质是区块链应用于金融基础设施的关键（概括见表3）。

表3：Token范式与区块链的结合点

Token的价值来源是其承载现实世界的资产。这个过程离不开中心化受信任机构（表4）。

表4：用Token承载资产

用Token承载资产必须遵循3个规则。一是发行规则：中心化受信任机构基于标的资产按1:1关系发行Token。二是双向兑换规则：中心化受信任机构确保Token与标的资产之间的双向1:1兑换。三是可信规则：中心化受信任机构必须定期接受第三方审计并充分披露信息，确保作为Token发行储备的标的资产的真实性和充足性。3.两种范式的比较

表5：Token范式与账户范式的比较

首先，两种范式在一些场景中存在替代关系，比如稳定加密货币与第三方支付（图10）。

（以上为稳定加密货币）

（以上为第三方支付）

图10：稳定加密货币与第三方支付的对比

稳定加密货币与第三方支付在模式上同构，前者属于Token范式，后者属于账户范式。

其次，两种范式之间的互补关系（图11）。

图11：两种范式之间的互补

4.Token范式在法定货币领域的应用分类

表6按照两个维度对法定货币领域的Token范式进行了分类。

表6：Token范式在法币领域的应用分类

第一，中央银行数字货币（CBDC）是中央银行直接对公众发行的电子货币。目前还没有主要国家推出CBDC。

图12：中央银行数字货币原型系统

图13：中央银行数字货币转移过程

中央银行确保在CBDC发行和回笼中，货币发行总量不变。

第二，金融机构间结算币。

图14：JP Morgan Coin

摩根大通基于Quorum联盟链推出用于客户间交易即时结算的JP Morgan Coin（JP Morgan，2019，见图14）。

第三，区块链在跨境支付中的应用。

图15：U-W-CBDC应用于跨境支付

商业银行通过U-W-CBDC直接结算跨境交易。简化跨境支付链条，免除因在代理银行锁定流动性而产生的成本。将U-W-CBDC的使用范围拓展到个人和企业用户，实际上就是Facebook Libra模式。

5.Token范式在金融交易后处理中的应用

图16：金融交易后处理流程

区块链应用在金融交易后结算中，主要替代中央证券登记机构的结算和账目维护功能，以及建立并维护共享的、同时化（synchronized）的账本，简化交易对账过程。

美国DTCC公司在2019年的一份报告中给出了一个具体方案设计（图17）。

图17：DTCC关于区块链应用于

金融交易后处理的设计

Libra的风险与监管

1. Libra 运作机制

Libra是基于一篮子货币的合成货币单位，基于100%法币储备，并投资于银行存款和短期政府债券。投资收益将用于覆盖系统运行成本、确保交易手续费低廉和向早期投资者（即“Libra联盟”）分红等。Libra用户不分享法币储备的投资收益。Libra联盟将选择一定数量的授权经销商（主要是合规的银行和支付机构）直接与法币储备池交易。Libra区块链属于联盟链。

2. 从货币角度看Libra

Libra属于超主权货币。

（*前，银行持有100个Libra）

（银行向企业放贷50个Libra）

（企业把50个Libra存到银行）

图18：基于Libra的存*活动

Libra有价值储藏功能。但因为货币网络效应以及现实中尚无以Libra计价的商品或服务，Libra的交易媒介和计价单位功能在Libra发展前期将受限制。Libra交易手续费低廉，能推动金融普惠但是能否成为真正的支付工具，仍有待市场检验。

3. Libra的风险分析

第一，如果Libra法币储备池为追求投资收益而实施较为激进投资策略（比如高比例投资于高风险、长期限或低流动性的资产），当Libra面临集中、大额赎回时，法币储备池可能没有足够的高流动性资产来应对。

第二，Libra法币储备由分布在全球各地且具有投资级的托管机构持有。但投资级不意味着零风险，Libra选择的托管机构应满足一定监管要求。

第三， Libra将对跨境资本流动产生复杂影响，也将因为这方面的风险而受到审慎监管。

第四，如果基于Libra的存*活动伴随着货币创造（见前文），那么Libra应该因其对货币政策执行的影响而受到相应监管。

4. Libra面临的合规问题

Libra涉及多国、多货币，要满足相关国家的合规要求。

区块链的监管问题

1.加密货币泡沫

图19：比特币与历史上其他资产泡沫

根据美国Convoy Investments的研究，以价格上涨的速度和幅度来衡量，2017年的比特币可能是历史上最大的资产泡沫之一，已经超过了1718年-1720年的密西西比泡沫和1719年-1721年的南海泡沫。

图20：ICO Mania

2018年以后，随着监管收紧和市场回归理性，ICO疯狂已经褪去。

2.ICO普遍存在的问题

第一，ICO给予投资者的代币的经济内涵不清楚。

第二，ICO后的代币投机问题。

第三，ICO扭曲了区块链创业团队的激励机制。

最后，在加密货币领域，ICO形成了比特币、以太币等“中心货币”与一般代币之间的正反馈机制。

3.加密货币监管

(1) 生产环节和一级市场

首先，以比特币为代表的PoW型加密货币的生产环节需要消耗大量电能，在很多国家引起了争议。其次，刚才已提到，很多ICO项目涉嫌非法证券活动。证券监管已成为与区块链有关的核心监管问题，体现了2018年以后关于STO和ATS的讨论。

(2)流通环节和二级市场

加密货币在流通环节和二级市场方面面临许多突出问题。第一，投资者适当性缺失。一些加密货币交易所对开户者基本没有投资者适当性检查。第二，市场操纵问题。很多加密货币的持有量非常集中。第三，加密货币交易所遭遇黑客攻击、客户资产被盗乃至破产倒闭等事件已多次发生。第四，加密货币因为具有匿名性，一开始就与非法交易或灰色交易有关系。

相应地，监管措施包括：一是针对加密货币钱包、交易所的“了解你的客户”（KYC）、反洗钱和反恐融资等要求；二是对加密货币交易的征税；三是投资者适当性要求；四是打击欺诈和市场操纵；五是加密货币与法定活动的兑换环节；六是全球监管协调问题。

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