<p style="line-height: 2em;">围绕改革开放与上海国际金融中心建设，上海交通大学兼职教授、<a href="https://mba.mbachina.com/" target="_self">上海交通大学</a>上海高级金融学院执行理事屠光绍近日接受《中国金融》杂志专访，就中国金融开放与发展现状、潜在风险及未来上海国际金融中心建设方向等话题展开分享。</p> <p style="line-height: 2em;"></p> <p style="line-height: 2em; text-align: center;"><img src="https://static3.doxue.com/uploads/2020/06/05/b5a9a3c108126d0f7fd55d6b1d21632e.jpg"></p> <p></p> <p style="line-height: 2em; text-align: center;"><strong>金融改革与金融开放需要具有互动性</strong></p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">记者：感谢您接受《中国金融》杂志的采访。今年的政府工作报告强调了面对外部环境变化，要推进更高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘。您多年从事金融及对外投资工作，处于金融改革与开放的前沿阵地，请您谈谈对于“更高水平”对外开放的理解。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">屠光绍：今年政府工作报告的篇幅比较短，刚过万字，篇幅只有往年的二分之一，但是内容非常“实”。报告共分为8个部分，其中之一就是“推进更高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘”，可见其重要性。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">我理解，“更高水平”的对外开放主要表现在三个方面。一是实现更加全面和广泛的开放。金融领域在防范风险、基础设施建设、监管能力等方面的要求更高，因此加大金融对外开放力度是高水平开放的一个重要标志。二是实现制度层面的开放。要借鉴国际上通行的制度，特别是涉及国际经济合作的事项，要与国际制度接轨。与商品市场、要素市场的开放相比，制度开放是更深层次、更高水平的开放。三是实现系统的开放。对外开放的相关配套措施要协同推进，才能真正提升对外开放的效果。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">政府工作报告中谈到外部环境变化，这一点我在中投公司做对外投资时感受很深。这次新冠肺炎疫情冲击下，国际上普遍采用“大水漫灌”的货币政策，经济形势却仍没有起色。从本质上来讲，近年来暴露出的很多问题都源于全球的不平衡以及结构性的深层矛盾，比较集中地反映在两个层面：一是国家和地区之间的失衡；二是一个国家或经济体内部的分化。以美国为例，2008年国际金融危机之后，美国推行量化宽松货币政策，短期刺激了经济的复苏，但由于没有涉及结构性调整，本质上是“饮鸩止渴”，只起到了解一时之急的作用。实际上，到2017年时，宽松的货币政策就已开始回收了，出现了几次加息，但时间非常短，目前不得不再度宽松。原因是复苏乏力，美国产业空心化、阶层分化等矛盾进一步加深。疫情的影响加上某些国家采取保护主义、逆全球化的做法，这对全球经济的负面影响是难以估量的。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">从我国的情况来看，2008年之后，我国主动应对全球不平衡问题，采取了一系列改革举措来解决结构性问题。一是我国经济增长的驱动力发生变化。过去我国主要更多地依靠投资来拉动经济增长，内需不足的问题比较突出。随着我国消费品市场规模的持续扩大及结构升级，消费成为我国经济增长的主要驱动力。二是产业结构调整加快，服务业比重大幅上升，新兴产业的发展备受瞩目。宏观政策除了关注需求端，较以往更加注重供给端，大力推进供给侧结构性改革。三是出口导向型经济发展模式发生转变，更多地追求进出口平衡。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">疫情没有阻挡中国改革开放的脚步。今年两会前夕，《中共中央　国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》《中共中央　国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》《中共中央　国务院关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》等政策文件密集出台。可以看到，我国正在坚定不移地推进对外开放，加快要素市场改革步伐，做好产业链的转移和承接。我认为，当前尤其要重视供应链产业链的变动。相对于疫情的影响，保护主义抬头加剧对全球产业链供应链的威胁更甚，某一项进口产品出现“卡脖子”的问题，就会对整个链条带来影响。政府工作报告也突出强调了“稳定产业链供应链”，这是非常必要的。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">从另一个角度讲，改革和开放很大程度上都是被“逼”出来的。比如，中国改革开放的起点是党的十一届三中全会召开，那段时间很多人说国民经济到了崩溃的边缘。每次关键时刻改革和开放重大决策的出台，实际上都是应对国际国内巨大的压力和形势使然。中国现在面临的外部环境确实是不容乐观的，所以只有通过改革开放来应对，才能够真正地在复杂且具有挑战的国际环境面前，继续保持经济社会的高质量发展。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">记者：我们也看到，新冠肺炎疫情并没有影响我国金融业对外开放的进程，甚至感觉开放的步伐更快了。从2018年4月以来，金融系统集中出台了40多条扩大金融开放的措施。您认为我国金融业新一轮的对外开放主要特征表现在哪些方面？</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">屠光绍：的确，两年来金融开放政策紧锣密鼓推进，可以说浓缩了过去10年、20年甚至30年的进程。我把新一轮中国金融改革开放政策做了一个梳理，发现其集中体现了三个鲜明的特征。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第一个特征是金融业改革开放的力度是前所未有的。从速度来看，正如前面所说，即使在疫情期间，金融改革开放*也密集地出台；从广度来看，开放的范围覆盖面广泛，并非局限在某一个领域，涉及银行、证券、保险等各个行业；从深度来看，开放的进程中推行了多项制度变革，不断优化营商环境，充分与国际接轨。如科创板和创业板试点注册制，就是采取了国际通行的做法，这是我国资本市场向成熟市场迈进的重要一步。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第二个特征是金融领域改革和开放是互动的，因为如果只开放，改革跟不上的话，会引起更大的失衡，而且即便允许外资进入，也无法留得住。既以开放促改革，又通过改革深化开放，才能进一步为开放创造更好的制度机制、更好的市场条件和营商环境。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第三个特征就是这些政策的效应正在释放，将会对金融业以及经济体系产生更加深远的影响，使得中国金融业更加市场化、法治化、国际化。比如，资本市场的改革开放会使市场的机制、结构、功能和作用都发生巨大的变化，为下一步的发展奠定坚实的基础，并提供良好的机遇。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">记者：从这些年金融业开放的历程来看，您认为有哪些经验值得总结，应该如何看待金融开放过程中的风险？</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">屠光绍：我刚才谈到，金融改革与开放是具有互动性的，只有改革了，开放才有意义；反之，不开放，改革就缺少动力。加入世贸组织时，我们的方案是保险业最先开放，其次是银行，证券行业受保护程度最高，担心其比较弱小，怕被“狼”吃掉。我记得很清楚，当时证券公司引进外资的方式与银行不同。银行引入战略投资者时持股比例限制是不超过25%，但持的是整个银行的“股”；而证券公司是只拿出投行业务允许外资参股，比例不能超过33%，就是说，证券业开放的口子是非常小的。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">从结果看，过度保护对行业的发展并不利。被保护的行业错失了最佳发展时期，就会更加弱小。如今，我国多家银行和保险机构都跻身于全球前列，而证券公司的国际化水平尽管已有所提升，但在全球的影响力依然是相对最低的。当然，这里并非说当时应当将银行、证券、保险一起放开，当年先后次序安排其实也符合我国的实际情况，但后来我们金融服务业特别是证券行业对外开放太慢，我认为这也是直接融资一直发展不快的原因之一。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">中国金融业改革开放四十多年的历程和取得的成果反复证明了一点，就是对中国来讲，只有开放才能融入全球的经济全球化当中，不开放则肯定会失去发展机会。金融改革和开放需要同步性与良好互动性。就像鱼和水，鱼从外面引进来了，但你不换水，鱼要么溜走，要么蜕变成其他的东西。所以既要引进鱼，同时也要适当地换水。引进“鱼”就是开放，“换水”相当于改革。从这个意义上讲，开放了以后必须有改革，因为如果没有改革的话，只是数量的简单增加，就失去了开放的作用。开放，然后再不断地改革，通过改革又为进一步开放奠定基础，这样就形成了一个正的循环。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">有些人担心开放会带来一些风险，我在不同场合反复谈过这一点，即防范风险不是制约开放的理由，开放的时候当然要注意风险。并非防范风险就不要开放了，那样会带来更大的风险，发展才是防范风险的根本途径。你强大了，理念、技术和能力都有了很大提升，必然会更有利于防范风险。从另一个角度讲，开放的红利可以把蛋糕做大，抗风险能力就会大大增强。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em; text-align: center;"><img src="https://static3.doxue.com/uploads/2020/06/05/bd50f429cc95529a1daa37157cba80de.jpg"></p> <p></p> <p style="line-height: 2em; text-align: center;"><strong>解决好资本市场的四对矛盾</strong></p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">记者：刚才您谈到金融改革和开放的关系很有启发性。今年资本市场的改革特别是新《证券法》出台备受关注，您认为这对资本市场的开放以及未来的发展带来怎样的影响？</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">屠光绍：3月1日新《证券法》已经正式实施，我认为其核心内容是注册制，先是在科创板试点，现在创业板也已经实行了。中国过去长期采取审批制，从审批到核准、再到注册制的实施，这是改革开放达到一定深度的体现，对证券市场发展具有重要的里程碑意义，属于制度层面的开放和变革，实现了制度与国际接轨。此外，资本市场的生态和营商环境都在更进一步地按照国际惯例进行完善，这也是本轮深度开放的特点。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">注册制将为资本市场带来诸多变化，我从几个方面来举例说明。一是与过去相比，一级市场行政定价减少，甚至会出现发行失败的情况，这在过去是不可想象的。同时，一级市场、二级市场会更好地衔接。二是市场结构会发生变化，因为上市门槛降低了，注册制的全面推行会使得市场出现分化，比如过去的“壳”资源就完全失去价值了。市场“一涨都涨，一跌都跌”的现象将大大避免。三是投资方式和投资者结构会发生变化。越来越多的国内机构投资者和国际专业投资机构会参与到市场中来，投资者识别、判断价值的能力会提升，投资者的结构会优化。四是中介机构的作用会越来越突出，会计师事务所、律师事务所、评估机构等会提供各类专业服务，中介服务行业会有很好的发展前景。五是监管方式会发生变化，这是不言而喻的。六是竞争格局、金融生态环境会发生变化，为整个行业繁荣打下基础。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">记者：上述这些改变，对我们说了很多年的扩大直接融资比例、建立多层次资本市场会起到哪些直接的推动作用呢？</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">屠光绍：这的确是一个业内人士长期思考的问题。中国的资本市场一直存在着四对矛盾，我曾在资本市场工作多年，从交易所到证监会，我觉得这四对矛盾一直没得到很好的解决，这当然有其历史原因，不应苛求过去，但现在通过深层次的改革开放，这些矛盾会逐步和不断解决，不过也会是一个长期的过程。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第一个是“宽与严”的矛盾，是指企业进入资本市场门槛“宽”还是“严”的问题。我们过去长期以来采取比较严的办法，开始是审批制，后来是核准制，核准其实也是审批。为什么要这样做呢？因为一直就不敢“宽”，早期市场信息做不到公开透明，没有独立的会计制度，企业好不好要由当地政府负责，如某省的企业上市，省政府要“签字画押”，最后报到证监会再经过发审委投票等程序。这样“严”的目的是为了使“好”企业上市，防止不好的企业上市损害市场信心。但事实证明，用这种“严”的行政化的办法并不一定会选出好公司。现在注册制下企业上市过程容易了，但是对信息披露透明度的要求就非常“严”了，发生了从过去上市门槛“严”、行政办法“严”向市场约束机制“严”的转换，从监管“严”要求到企业治理自身“严”要求的转变，这是非常大的飞跃。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第二个是“松与紧”的矛盾，是指对上市企业要求的“松”与“紧”的问题。过去我们对上市企业要求非常多，包括对再融资、股份的转让定了很多条条框框，担心企业出现道德风险，拿了钱乱投资造成损失，等等。然而采取这种“紧”的办法，反而造成了市场效率非常低下。本来企业随时都有融资需要，尤其是小额融资需求，这些“买酱油的瓶子绝对不能装醋”的林林总总的规定，实际上限制了企业正常的、灵活的经营调整。此外，股权投资基金往往在企业上市之前就已经投资了很久，上市后需要变现，但要求主要股东必须持满较长年限股权才能退出，这导致私募基金退出困难，势必影响投资效率。现在我们一方面要“松”管制，适应上市公司的自身发展需要，满足各类投资人更好地盘活资源的需求；另一方面要培育企业自身“紧”的张力，强化企业信息披露质量，加强市场的信息识别能力。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第三个是“内与外”的矛盾，是指上市公司治理和提高上市公司质量靠外力施压还是内力约束的问题。我们过去市场的稳定规范发展、上市公司的质量比较多的是靠外在的约束，也就是靠政府、监管约束，总是觉得监管能起主要的作用，这样的话，往往上市公司出现任何问题就认为是监管有问题。比如，监管部门每一年的报告里都要求提高上市公司质量，这当然是对的，但光靠监管部门去说也给大家造成一个错觉，好像提高上市公司质量就是靠监管，靠外在去约束。想想看一个人的成长，老是靠父母去管是永远长不大的。一定要把外在的压力、外在约束变成市场内生的机制。内生机制靠什么？其实是靠市场，靠投资人，靠中介机构，投资人的约束才是最大的约束，当然，中介机构的约束在其中也应起到作用。总之，要靠合力，靠市场机制，要将过去外在的约束和督促变成市场和企业内生的机制驱动。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第四个是“多与少”的矛盾，是指市场层次维度的“多”与“少”的问题。长期以来，多层次市场建设就是资本市场发展的重要任务，现在来看也取得了相当的进展。但尽管已经搞了中小板、创业板、科创板、新三板、区域股权市场等，但离完整意义上的多层次还有距离，真正的“多层次”资本市场要能够满足企业成长不同阶段的需求，以及与之相适应的不同的投资群体，要有不同的监管方式和交易方式等，这些方面也正在推进。另外，上市公司结构存在少数几个大的板块，比如35家上市银行占A股市场总市值的10%，发股票再加上永续债，都是用来补充资本金的，这又将带动形成更多的银行信贷，间接融资增长更快。因此，银行成为多层次资本市场的重要参与者还需要更深的破题，刚刚起步的银行理财子公司也许会带来新的变化。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">上述四个方面是一项系统工程、生态工程，处理好这四对矛盾，进行宽与严、松与紧、内与外、多与少的调整和转化，实际上是一场深刻的革命，能够极大地促进直接融资的发展。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em; text-align: center;"><strong>上海国际金融中心建设冲刺前行</strong></p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">记者：中国金融市场之所以发展这么快，上海国际金融中心建设给了很大的支撑。2008年国际金融危机后，建设上海国际金融中心成为国家战略。记得那时您出任上海分管金融工作的副市长不久，很多场合都在呼吁加快上海国际金融中心建设，请您谈谈当时的背景及定位。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">屠光绍：2009年4月，《国务院关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业建设国际金融中心和国际航运中心的意见》（下称“19号文件”）发布，以国务院文件形式对加快推进上海国际金融中心建设进行指导，正式将上海国际金融中心建设作为国家战略。我于2007年12月从证监会到上海市政府工作，有幸经历了文件形成到出台的全过程。文件明确要求:到2020年，基本建成与我国经济实力以及人民币国际地位相适应的国际金融中心；基本形成国内外投资者共同参与、国际化程度较高，交易、定价和信息功能齐备的多层次金融市场体系。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">我国金融业的改革开放既是主动而为的战略选择，也与国际经济金融环境密切相关，上海国际金融中心建设也不例外。记得当时有记者问，美国的金融市场已经不行了，为什么你们还要搞国际金融中心？我回答说，美国次贷危机是因为“虚胖”导致的，而中国还很“瘦”，不能美国“有病”我们“吃药”。所以上海打造国际金融中心，当时的思路主要有三个主题词，分别是“人民币”“市场体系”和“开放”。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第一，上海国际金融中心是人民币的金融中心，一定要和人民币国际化相结合。人民币国际化的实现要依赖上海国际金融中心；上海国际金融中心也在伴随人民币成为国际货币的过程中拓展了市场广度和深度，因此上海国际金融中心建设和人民币的国际化进程是密切相关、相互支撑和彼此促进的。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第二，上海国际金融中心是以金融市场特别是资本市场体系为核心的中心，通过市场体系的建设带动机构、业务等金融资源和金融要素的集聚，这些集聚再通过金融中心的功能释放到国内国际，这就是金融中心的本质。北京是金融管理中心和金融机构聚集中心，多家大型金融机构的总部都在这里。上海金融中心不可能以间接融资为主的体系来支撑，也搞不成。因此，发展直接融资成为上海国际金融中心建设的使命与定位。当然，要完成这一定位很不容易，也是一场革命，但我们必须直面这个使命。原因在于，如果间接融资比重过大，不仅会带来宏观杠杆率和债务率过高等问题，而且在经济结构调整和产业升级中，很多产业不适合间接融资来提供支持，特别是新兴产业、科技创新类企业，需要发展直接融资，进行股权投资和风险投资。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第三，上海国际金融中心是国际化的中心。国际化就要靠开放，不仅是机构要开放，而且市场也要开放。当然，机构开放可能只对某一领域产生影响，而市场开放的影响面会很大。人们最担心的问题是开放会不会引发金融风险、影响金融稳定。前面我提到过，不开放风险更大。开放之后，关键是要控制好系统性金融风险，特别是控制短期资金的流动。这也是为什么我们的市场开放对象为机构投资者，比如养老金、保险资金以及一些大型资产管理公司的长期资金，这些机构投资者相对理性地在全球进行资产配置，可有效避免短期内资金的巨大波动。同时，我们在推进金融机构开放、市场开放的过程中，要进一步优化营商环境，做好制度的对接，这些都是上海国际金融中心建设必不可少的。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">记者：经过短短十余年时间，上海国际金融中心建设取得了显著成效。今年3月英国智库Z/Yen集团发布的第27期全球金融中心指数显示，上海国际金融中心已跻身全球第四位。按照19号文件的部署，今年是上海国际金融中心的决胜冲刺之年，您怎么看上海下一步的改革与开放？</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">屠光绍：今年2月14日，人民银行、银保监会、证监会、外汇局和上海市政府联合出台《关于进一步加快推进上海国际金融中心建设和金融支持长三角一体化发展的意见》（下称《意见》）。19号文件的时间点将至，2019年推出了11条金融业对外开放措施，与这次《意见》衔接，助推护航决胜之年冲刺。《意见》从积极推进临港新片区金融先行先试、更高水平加快上海金融业对外开放和金融支持长三角一体化发展等方面为上海量身定制了30条具体措施， 要求立足于临港新片区功能定位和产业体系，试点更加开放、便利的金融政策，稳步推进人民币国际化，推行绿色金融政策。总之，这一轮开放是在更高水平、更宽视野、更大辐射面基础上的开放。我认为，上海国际金融中心“三新”定位更加凸显出来。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第一，从时代的角度来看，上海是一个“新生”的国际金融中心，是我们改革开放的产物。这主要是与上海的过去对比。上个世纪30年代，上海是远东金融中心，紧随纽约、伦敦之后，当时东京、香港、新加坡等地连金融中心的雏形都没有。邓小平同志1991年视察上海时曾经说过，“金融很重要，是现代经济的核心。金融搞好了，一着棋活，全盘皆活。上海过去是金融中心，是货币自由兑换的地方，今后也要这样搞。中国在金融方面取得国际地位，首先要靠上海。那要好多年以后，但现在就要做起。”上世纪30年代上海金融中心是半封建半殖民地社会下外国人建设起来的，主要集中的是外国的金融机构，为外国资本所控制，而现在的金融中心是我们在改革开放的基础上主动而为的成果，是改革开放的突破点。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第二，从全球市场格局来看，上海是一个“新兴”的国际金融中心，因为中国是最大的发展中国家。纽约、伦敦、新加坡、东京、法兰克福都属于发达市场，只有上海代表了新兴市场的力量。新兴市场对全球经济的影响不容小觑，已成为全球经济增长的主要引擎。上海国际金融中心建设为新兴市场力量的成长壮大提供了很好的基础，有利于新兴市场在全球治理中发挥更积极的作用，有利于人民币在全球货币体系中地位的提升。但新兴的定位也告诉我们，我们的市场还不成熟，还不完善，上海金融中心的功能还不健全，尽管前途光明，但任务依然艰巨。</p> <p></p> <p style="line-height: 2em;">第三，从与传统金融中心比较来看，上海是一个“新型”的国际金融中心。这一点从金融科技中心的定位也可以看出。1997～2000年，我在上海证券交易所任职，期间正赶上交易所成立十周年，对于科技的力量深有体会。国际同行评价说，你们这十年走完了我们两三百年的路。其实对这个评价要冷静客观看待，总体上看，我们离成熟市场还有很大距离，别人主要是就科技手段而言的。为什么中国的资本市场发展这么快？就是因为科技发挥了重要作用，因为我们具有后发优势。当时到纽约交易所就会发现，那里还有交易大厅、纸质股票，周转自然较慢。上海一开始就实施了电子化方式，技术革命、信息革命提供了这样的手段。当然，其他交易所现在也都很先进了。上海作为一个后起的金融中心生逢其时，恰好契合了技术革命、金融科技大发展的黄金机遇期。世界正处在新技术革命时期，特别是网络技术、信息技术飞速发展，不仅改变了整个产业，改变了整个社会的形态和结构，也改变着金融中心建设。金融中心借助金融科技来武装，可以更好地提升交易速度，为监管者提供便捷的手段，为消费者权益和安全提供技术保障。下一步，智慧国际金融中心也是可以期待的，会使上海金融中心的建设速度更快、更有效率。</p> <p></p>

编辑：刘晔